期铝市场的再平衡和再失衡

随着中国的原铝出口退税和出口关税政策由不确定到接近明朗化，国内外铝市场再次出现波澜。在利空沪铝的同时对伦铝形成强烈利好，两个市场进入再平衡的状态中；两市比值同时快速压缩，再次形成出口的有利条件；认为市场反应可能过度，铝价上涨立足于市场供需状况的实质改善。

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国内外市场进入再平衡

在本周LME金属市场中，期铝可谓是锋芒毕露。即使节前是基金平仓时期，即使整体上市场比较清淡，即使前段时间受到推崇的锌亦出现回落，而铝价坚强亦然，成交愈加活跃，对此可以用美元下跌，资金进入市场等种种理由来解读，但是需要注意到以下两点：

其一、美元在12月份以来即处于相对低位，欧元兑美元在12月上旬达到最高，在短暂回落之后即回到1.34之上，近日欧元再度回升似乎不足以成为铝价上涨的主导因素。其二、伦铝持仓是在12月9日达到历史最高的49.5万手，并且库存也在持续增加一段时间之后开始恢复下降。应该说其时是期铝实现突破性上涨的契机，但是其时铝价却是相当疲弱，正是11月底铝价上冲1860无功而返之后所处的低谷。根据当时的持仓和升贴水结构，认为市场的现货抛盘压制的结构，中国出口已经成为近月来国际铝价备受压制的心病所在。

解铃还需系铃人，伦铝市场的原初推动力是对中国出口将受到抑制的预期。中国将对铜、铝、镍征收出口关税的消息在上周末传入市场后，伦铝从周一开始加速上涨，周二突破年度高点1881美元/吨，周三则一支独秀地持续上涨并维持在1900美元/吨之上，因为中国铝出口对国际市场的供需平衡造成的冲击最大。

2003年，中国出口原铝100万吨（净出口50万吨），国际机构对全球市场供应过剩量的估计值多在30-70万吨之间；2004年1-11月，中国出口原铝即有119.4万吨（净出口52.1万吨），对全球供应的预期是缺口30-80万吨。如果中国的原铝出口真的出现了大幅度减少，那么对国际市场供需平衡的国际铝价的冲击可想而知。

市场反应可能过度

也许是伦铝市场反应过于强烈，也许是沪铝投资者情绪太为悲观，沪伦两市的相对三月铝价比值已经滑落到了8.4-8.5的水平。有人认为中国加征5%的原铝出口关税之后，国内外价格比值就会达到人民币汇率（取消退税，不征出口税的水平）之下，但事实并不尽然，市场反应可能已经过度且失衡。

首先，出口成本增加意味着出口价格随之上涨，但并不代表出口将会停止。只要这个通道还存在，只要出口有利可图，只要氧化铝一般贸易进口权仍然受到限制，只要中国产量增长持续，在国内外市场达到新的平衡点之后，出口是不可避免的结果。

其次，中国的原铝出口一贯是以加工贸易为主，因为加工贸易的铝锭生产成本比贸易商购买的要低（氧化铝进口有政策优惠），因此，当国内相对价格低至一定程度时，铝厂就会选择从事加工贸易方式生产，贸易商出口的条件很少形成。

再次，在目前的市场状态下，只要氧化铝进口政策不发生改变，对于符合条件的铝厂而言，进料加工并出口的生产方式仍然占据上风。假设进口氧化铝（现货）的美元报价为430美元/吨，国内氧化铝现货价格为4330元/吨，采用加工贸易可以在氧化铝上节约成本852.4元/吨，吨铝节约的成本大约852.4×1.93＝1485元。如果出口售价1900美元/吨（15730元/吨），那么出口关税为1900×5%×8.28＝787元/吨。国内销售铝锭的价格也需要达到16428元/吨才能达到两种经营方式的利润相当。

实质供需有待改善

无论如何，出口门槛加高使得国内原铝出口形成萎缩趋势，这将通过影响全球原铝市场的供应量进而影响对全球原铝供需平衡。但是价格上涨的根基仍然是供需结构的实质性改变，预期随着消费能力的持续，这种局面将在05年上半年出现，而目前市场在过分预期下的上涨则略嫌脆弱。

看目前伦铝的升贴水结构，05年3月份合约的价格为所有合约中的最高，一方面，表现出市场对该阶段铝价的乐观预期，另一方面为现货商抛售带来了机会，其它合约的贴水状态也显示出市场仍有相当的压力存在，无论是近月还是3月期之后的合约都是如此。因此，一旦投机者进行平仓，很容易引起价格的快速下跌；如果伦铝维持强势，沪铝亦有一定上升空间。

(责任编辑：晓忠)

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