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2012年上半年影响铝价走势的关键因素体现为“全球经济增速放缓”,“欧债危机升级”“电价补贴政策”。展望下半年，“全球宽松货币政策预期”，“西班牙银行业危机”，“电解铝供应量增加”将成为铝市关注的焦点，沪铝在失去成本支撑后，还将面临供应增加和需求疲软的双重打压，料延续弱势格局。
图1，数据来源：博易大师 ，资料来源：瑞达期货
上半年期铝表现疲软，其中欧债危机，成本因素，消费疲软是铝价运行的关键词。根据伦沪铝的运行节奏来划分，大体上我们可以将上半年期铝的运行分为两个阶段。
第一阶段，1-6月中旬，伦铝冲高回落，高低跌幅达18.4%，其表现明显差于其他基本金属，但沪铝滞涨抗跌特征明显，呈区间振荡，高低跌幅仅为3.8%，这是成本支撑和消费需求疲软相互作用。
第二阶段，6月中旬-至今，因中国各省市对铝厂进行电价补贴，令铝价失去成本支撑，沪铝因此选择向下突破，仅半个月的高低跌幅就达5.3%，期间伦铝持续下挫，高低跌幅达5.88%。
沪铝指数上半年运行区间为16446-15041，其波幅仅为6.09%，远远不及伦铝22%的波幅。截至6月26日，伦铝上半年收跌8.28%至1848美元/吨，沪铝指数收跌4.94%至15101元/吨。
二、利空因素分析
1.全球经济下行风险较大，因欧元区危机存在不确定性
国际货币基金组织（IMF）认为2012年全球经济的增长率仅为3.5%，较上年度继续回落。其中对美国经济增长预测较为乐观，增长2.1%，较上年度小幅上升，而欧元区经济则陷入衰退，预计录得0.3%的负增长，原因是主权债务危机和普遍丧失信心、银行去杠杆化对实体经济的影响以及市场压力导致的财政整顿措施所造成的影响。另外，发达经济体的低增长令新兴经济体的出口增长减缓，从而拖累其经济的增长，为此中国经济增长由去年高达9.2%的增幅下滑至8.2%，印度经济由7.2%下滑至6.9%。
表1，数据来源：IMF 资料来源：瑞达期货
2、西班牙银行业危机料令欧债危机升级
上半年希腊和西班牙债务问题轮番上演，令市场信心大受打击，期间欧央行和国际货币基金组织的救助措施仅对市场信心起到安抚作用，欧元区各国深层次“偿债能力”的慢性病未能根本解决，这就为下半年欧债危机的间歇性发作埋下隐患。下半年西班牙和意大利的债务问题成为关注焦点。目前西班牙面临的主要问题是房地产泡沫引发的金融风险加大，而受房地产泡沫破裂影响，西班牙银行业的资产负债表急剧恶化，为解决银行坏账，政府需注资银行，从而造成西班牙政府融资成本上升，十年期国债收益率超过7%的警戒线水平。对于西班牙银行危机，西班牙政府已正式申请援助贷款，而欧元集团将提供至多1000亿欧元的承诺贷款规模，同时发表声明称，西班牙政府将承担援助贷款偿还义务。不过从目前市场反应来看，1000亿欧元的援助料难以填补西班牙银行业的巨大资金黑洞，因此西班牙的银行业及主权债务问题仍将是下半年的关注焦点。目前欧债危机已拖累了欧元区经济的增长，具体表现为上半年欧元区制造业处于不断衰退之中， 5月PMI为46%，创三年来的新低，4月失业率高达11%，同比增加1.1%。
表2，数据来源：Bloomberg 资料来源：瑞达期货
3、2012年全球电解铝市场仍将供大于求
据世界金属统计局最新数据显示，2012年1-4月全球铝市供应过剩48.2万吨。对于今年全球铝市供需状况，大多机构认为将维持供应过剩状态，而由于国外炼厂不断减产的出现，2013年全球铝市场供应或将出现短缺。
表3，数据来源：Bloomberg 资料来源：瑞达期货
4、中国铝土矿进口量持续攀升，以对抗印度出口矿政策影响
受印尼国内铝土矿关税上调及该国国内出口限制条款增加影响，国内主要使用进口铝土矿的贸易商及氧化铝厂选择提前进行补充库存，令上半年中国铝土矿进口量一路攀升，其中5月份中国铝土矿进口627.4万吨，同比增长41.2%，创下单月进口量新记录，1-5月累计进口2447.3万吨，累计同比增长42.4%，相当于去年全年进口铝土矿总量的58.9%，其中来自印尼的铝土矿所占比例超过70%。而为应对印尼铝土矿政策变化，中国铝业在6月1日做出反应，决定公司所属山东、河南、中州分公司实行弹性生产，压缩氧化铝产能170万吨”。同时，在2014年之前，国内企业将继续寻找印尼之外的矿源，加强与资源企业的合作，避免铝土矿成为下一个铁矿石。因此，由于企业的提前补库和限产举措，印尼的出口限制措施短期内料难推升铝土矿的价格。
图2，数据来源：国家统计局，资料来源：瑞达期货
5、中国原铝产量屡创新高，下半年供应量还将攀升
随着上半年铝价的持续下滑，内外铝价已跌至生产成本之下，国外电解铝企业纷纷减产，而国内部分企业虽减产，但新增产能陆续释放令中国原铝产量屡创新高。其中5月电解铝产量创下167.8万吨的单月最高，1-5月我国电解铝的总产量约为779万吨，较去年同期的720.6万吨增加10.8%，显着高于去年4.63%的增幅。1-5月氧化铝的产量为1521.7万吨，较去年同期的1430.5万吨增加6.37%。中国高企的原铝产量抵消了其他国家的减产效应，使得全球的原铝供应量未发生本质性影响，铝价表现仍旧疲软。
图3，数据来源：国家统计局，资料来源：瑞达期货
据有关数据显示，2012年中国电解铝新增产能将达419万吨，是淘汰产能的15倍之多，2012年中国电解铝产量将达到2195万吨。因此，下半年原铝供应量将继续增加，主要受新增产能的陆续投产和西南停产产能的复产推动。其中有近71%的新增产能集中在我国电力资源丰富的西北地区，该地区的电解铝企业电价每千瓦时为0.45元，明显低于中东部地区的每千瓦时0.6元。
表4，数据来源：Bloomberg 资料来源：瑞达期货
6、国内库存高企，下游消费不振
库存是反映市场供需状况的一个重要指标。上半年上期所沪铝库存总体呈增加态势，截至6月22日该库存为309426吨，较2011年12月末增加101460吨或48.78%，目前回到去年6月中旬的水平。数据显示，国内消费情况不佳，令库存高企。
图4，数据来源：国家统计局，资料来源：瑞达期货
1-5月铝材累计产量约为1087万吨，同比增长12.06%，远低于2011年高达30%多的增幅，考虑到今年国内经济增速明显放缓，企业新增订单缓慢，下半年铝材产量增速料继续放慢。在铝材出口量方面，自2009年以来，我国铝材对出口市场的依赖性越来越大，上半年铝材出口量同比增速亦同样出现放缓，其中5月我国铝材出口量26万吨，同比下降23%，环比上升8.3%。自3月开始，在伦铝持续走低之际， 沪铝表现较为抗跌，两市比值不断上升，而沪伦铝比值偏高不利于铝材出口，5月铝材出口环比之所以上升，主要受益于附加值高的铝产品增长。因此未来铝材消费量若想出现增长，则需要进行产品结构调整，向高附加值方向转变。
图5，数据来源：国家统计局，资料来源：瑞达期货
7、汽车行业仍处于调整转型期
汽车行业为铝的第二大消费领域，消费占比为26%多。上半年来，汽车市场表现不太乐观，具体表现为整体市场的下降幅度超过预期以及商用车特别是重型卡车的需求不断下降。据中汽协发布的产销数据显示，1-5月汽车产销均突破800万辆，较上年同期分别增长3.2%、1.7%，但该增幅相对于中国上半年经济录得8%左右的增长而言，相对较低。而且考虑到6、7、8月份是汽车销售的传统淡季，因此至少在第三季度前，汽车的产销不会有实质性的转好。对于备受关注的汽车补贴政策，财政部、商务部于6月中旬联合出台2012年汽车以旧换新政策，其中补贴以商用车为主。除此之外，工信部装备司司长也对外宣传，新一轮汽车刺激政策还在商讨制定中，具体出台时间未定。对于新一轮的汽车刺激政策，我们预计支持力度可能不及2010年的水平。而且国内的补贴政策主要强调节能、环保等，在车型和结构上有很大的限制，效果可能也较为有限。
图6：数据来源：中国汽车工业协会 ，资料来源：瑞达期货
8、电价优惠政策出台 铝价失去成本支撑
在今年3-6月中旬，沪铝较伦铝以及其他基本金属表现抗跌，主要原因在于成本支撑。但随着国内部分地方政府酝酿出台优惠电价政策的传闻出来后，沪铝失去成本支撑，开启补跌行情，并于6月26日当天重挫，录得2.9%的跌幅。据悉，除中国最大的铝生产省份河南省和广西分别获得每千瓦时0.08元和0.1元的一年期补贴政策外，目前国内贵州、陕西、四川等省份也都在积极开展对当地电解铝企业的电价补贴规划，预计补贴幅度基本在0.1元附近。在中国多数冶炼厂内，电力成本约占到铝生产成本的40%，吨铝耗电大约为14000千瓦时，因此此次电价补贴将导致电解铝的生产成本直接下降千元以上，对冶炼企业来说是明显利好，但对铝价走势却是特大利空。
三、潜在利多提振
1、伦铝融资交易令贸易升水走高
上半年伦铝库存先增后减，但仍处于历史较高水平附近。截至6月26日，伦铝库存为4849975吨，较去年12月末小幅减少12万或2.42%，目前伦铝注销仓单占库存比为36.57%，处于历史高点，暗示后期伦铝库存有望减少。另外，需要注意的是，在这485万吨的伦铝库存里，有近70%或339万吨铝属于融资交易，那就意味着可用的伦铝库存较低，伴随着伦铝价格低于生产成本，未来料将进一步减产，引发国外铝市供应紧张担忧，从而进一步抬升现铝贸易升水。其中，日本第三季度铝升水为每吨200-210美元，较二季度的115-127美元大幅上涨。同时，新加坡贸易商称，预计日本第四季度铝升水将敲定在250美元之上。由于铝贸易上升占比较高，因此贸易升水的走高对铝价而言能起到一定的支撑作用。
图7，数据来源：bloomberg，资料来源：瑞达期货
2、建筑业用铝需求弱中求稳
作为最大的铝消费行业，其消费占比达33.1%。2012年上半年建筑行业的铝消费表现疲软。1-5月份，商品房销售面积28852万平方米，同比下降12.4%，为连续第四个月下滑。同时，全国新开工面积同比继续下滑，1-5月全国房屋新开工面积为7.3亿平方米，同比下降4.3%，降幅较1-4月扩大0.1%。
据数据分析，2008年以来，房屋新开工面积与房屋销售面积增长存在滞后关系。今年商品房销售面积于2月份陷入负增长，相应的4月份房屋新开工面积提前进入负增长，预计未来半年内将延续负增长状态。房产调控方面，据专家表示，中央对房地产投资增速下行的容忍度在10%左右，因此目前18.5%的增速仍允许政府对房地产市场维持两年多来严格的调控政策。另外，5月份国房景气指数连续第十一个月下滑至94.9，创三年来的新低，表明国内的房地产市场依然持续下跌趋势，有专家预计要到四季度房地产总体回落局面才会见底。
不过除了商品房之外，我们需关注保障性住房对铝的需求拉动作用。今年全国计划新开工城镇保障性安居工程700万套以上，基本建成500万套，按目前装修标准，每平米所消耗的铝合金 约1.4-1.5公斤来计算，将使2012年内的铝合金需求量增加35-37.5万吨。据住建部公布的最新数据显示，截至5月底，保障房建设已开工346万套，开工率为46.4%，基本建成206万套，完成投资3895亿元。下半年随着保障房开工率的提高，建筑用铝的需求将有所保障。
图8，数据来源：国家统计局，中国人民银行 资料来源：瑞达期货
3、家电行业将拉动铝消费需求
家电行业铝消费量占耐用消费品的60%左右，即约占铝消费的4.68%。今年上半年来，家电行业告别了前几年的高速增长，回归到正常的增长水平。下半年，家电行业在新一轮的家电消费政策的刺激下，有望实现企稳回升。在今年6月4日，中国政府安排265亿元财政补贴，推广为期一年的节能政策，将直接带动近3000亿元的节能家电消费，该政策效果将在下半年开始体现，鉴于此，目前多家机构认为，中国家电产业景气指数有望于二季度趋于平稳，同比下滑的幅度将会收窄，三、四季度有望小幅企稳回升。在此背景下，家电行业铝需求将与家电产量保持同步增长，预计家电行业全年铝消费将达到196万吨，而耐用消费品领域的总体铝需求将达到335万吨，同比增加11.7%。
四、多空交织因素
1.中国货币政策仍存预调微调空间以“稳增长”
作为基本金属的一种，铝市的涨跌无法摆脱宏观环境的影响，在此中国的货币政策对整个商品市场乃至全球资本市场都具有非常重要的影响。今年来央行根据实体经济需要和宏观调控目标，适时预调微调货币政策，先后于2月24和5月18日，下调金融机构的存款准备金率，向银行体系注入近万亿流动性，并在6月8日采取降息手段来抑制经济过快下滑。鉴于目前不断下滑的CPI和人民币贬值预期和频繁波动所导致的外汇占款疲软，下半年中国货币政策仍存预调微调空间，从而配合好决策层的“稳经济增长”目标。
图9，数据来源：中国人民银行 资料来源：瑞达期货
2、美国复苏之路依旧坎坷，经济刺激计划仍有预期
美国经济上半年巩固了2011年下半年出现的增长势头，其中第一季度经济复苏较为强劲，而第二季度复苏势头有所转弱。根据美联储在6月经济预测中表示，2012年美国经济增长率为1.9%-2.4%，低于4月预测的2.4%-2.9%。另外预计到今年第四季度，美国失业率将降至8%以下，且通胀水平维持在1.7%以下。因此照此推算，下半年美国经济有望延续复苏之势，但鉴于失业率高企和房地产市场疲软，预计复苏势头较为温和。据最新数据显示，美国4月个人消费支出环比增长0.3%，符合预期，但收入环比增幅仅为0.2%，不及预期和前值，暗示美国经济仍维持消费性增长状态，而5月美国零售销售环比下降0.2%，为连续第二个月下滑，暗示美国消费者支出增长动能在第二季度明显减弱。5月，美国失业率升至8.2%，高于4月的8.1%。，失业率高企限制美国消费者支出的增加。另外，长期以来，低迷的房地产行业一直被视为妨碍美国经济复苏的致命弱点，而上半年美国房屋数据表现时好时坏，表明房地产市场还未完全改善。
美国就业市场和房屋市场的走向关系着美联储货币政策的倾向。美联储最新的举动是在6月的议息会议上，决定扩大扭转操作规模至2670亿美元并延期至年底，以进一步压低借款成本，这是其去年9月启动新一轮资产购买以来的第一次加强提振经济增长的力度。同时，美联储表示，如果欧债危机波及其金融市场或其政府官员未能打破财政政策上的僵局，美国经济复苏前景将受到影响。美联储主席伯南克对此表示，“我们需要更加深入地了解经济市场现状、发展方向及欧洲的经济动态”，并称已准备好为美国经济发展提供支持。他的这一观点预示着美联储有望于今年下半年再次启动经济刺激计划。
图10，数据来源：美国商务部 美国劳工部 资料来源：瑞达期货
五、2012年下半年铝市行情展望
1、机构看市
表4，数据来源：瑞达期货 资料来源：瑞达期货
2、瑞达观点
首先从宏观经济去考虑，全球各主要经济体仍面临下行风险，因欧债危机存在不确定性，在欧债危机中，需重点关注西班牙银行业的危机进展。由于目前欧元区集团所批准的至多1000亿欧元的援助贷款料不能覆盖西班牙银行业的资金漏洞，且西班牙政府还需付出更多的努力才能获得这批援助贷款，因此西班牙问题将是下半年的关注焦点，同时意大利的债务危机同样需要引起警惕。
而为防止欧债危机对本国经济造成影响，下半年全球主要经济体可能开启新的货币刺激政策，其中需要重点关注中国的货币政策的预调微调。上半年，中国经济遭遇了经济结构调整所带来的实体经济下滑，下半年出于决策层的“稳增长”目标，预计经济有望逐步企稳，而这很大程度上需依赖货币政策的刺激。鉴于目前中国通胀水平明显下滑以及人民币贬值预期所导致的外汇占款的疲软，中国货币政策仍存操作空间。另外上半年美国经济总体保持复苏势头，下半年有望延续，但复苏速度较为温和，因失业率和房屋市场还未明显改善，此外美联储也表示在必要时候会出台进一步的货币刺激政策，从而保证美国经济的健康运行。
就全球铝市供需格局来看，国外减产被中国产量增加所抵消，供应过剩局面有望延续。其中中国多数铝冶炼厂在获得电价补贴后将陆续复产，同时西部地区新增产能的投产将共同推升原铝供应增加。消费方面，由于企业收到的订单明显下滑，下半年铝材产量的增速将放缓，而且两市比价的走高令铝材出口量可能进一步下滑，限制了其对原铝产量的拉动作用。下游消费领域，纵使有国家刺激政策打底，但汽车市场继续处于调整转型期。不过保障性住房的加快建设料部分抵消商品房销售和新屋开工的下滑，铝市在建筑业方面的需求得以保证，而伦铝方面的融资交易也将限制伦铝的进一步下跌空间。
综合以上分析，我们认为铝价下半年仍面临下跌风险，铝价总体将呈振荡偏弱走势，运行区间关注14000-16000，操作上以振荡操作思路为主。
(责任编辑：盈盈)
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