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摘要：7月铜价陷入低位振荡，且多次上攻乏力，因中国需求放缓担忧超过美元指数回调及铜价技术反弹需求所带来的利多刺激。展望8月，中国经济下行风险犹存且淡季消费因素令铜价上涨乏力，但欧元区经济下行速度放缓，美元指数弱势运行或将加大其波动性。多空交织下，铜价或将振荡下行。
一、7份伦沪铜市场走势回顾
7月铜市暂停6月大幅下跌之势，多次尝试上攻，但均以失败告终，表明上方阻力重重，伦沪铜分别受阻于7100美元/吨和51000元/吨。月内伦铜交投于7119-6671美元/吨，而沪铜1311合约交投于50790-48020元/吨，两市比值基本维持于7.2附近，表明伦沪铜运行节奏保持一致。7月影响铜价运行的关键因素表现为美元指数遭遇回调以及中国经济下行担忧加剧。现货方面，各合约之间延续倒挂排列，因7月资金压力有所缓解，持货商换现意愿下滑，同时冶炼商主动出货意愿亦下降，现铜升水逐步走高，但下游仍存恐跌心理，维持按需采购，尤其是铜价反弹后买兴下降，市场成交以投机商为主，整体呈供需拉锯格局。此外，平水铜和升水铜之间来开价差，最高达250元/吨。截至7月26日，伦铜月涨1.33%至6855美元，沪铜1311合约月涨3.02%至50110元。
图表1， 资料来源：瑞达期货 ，数据来源：文华财经
二、宏观基本面
1、5月OECD领先指略微上升，但中国经济继续降温
OECD领先指标一般被用来预测经济拐点。今年5月OECD综合领先指标微升0.1至100.6，略高于长期均值100。数据显示，发达国家正在获得经济动能，尤其是日本，受惠于大规模货币刺激措施，其领先指标进一步升至101.3。而美国领先指标持稳于101，显示稳定成长。此外，处境较为艰难的欧元区，成长动能也开始增长，5月欧元区领先指标微升至100.3，德国5月领先指标进一步升至100.1，数据显示德国仍是引领欧元区经济复苏的主要动力。不过OECD亦指出，但主要新兴市场经济体的增长则在放缓，且显示出分化趋势。其中中国领先指标从99.6下滑至99.5，印度、俄罗斯、巴西的经济增长持续低于趋势水平。
图表2， 资料来源：瑞达期货 数据来源：OECD
2、OECD下调全球经济增长预测
7月9日国际货币基金组织（IMF）将今明两年全球经济的增速由预期的3.3%，4%下调至3.1%，3.8%，因世界经济增长前景所面临的下行风险占据主导，旧愁未解又添新忧。具体表现为欧债危机未解及新兴经济体因美国“退出”预期将引发更长时间的增速下滑。该报告还将全球各主要国家经济增速预期下调，其中报告预测美国今明两年经济增速将下滑至1.7%，2.7%；欧元区经济今年将萎缩0.6%，明年将实现0.9%的弱势增长；日本今年经济增速上调0.5%至2%，明年经济增速则下调0.3%至1.2%。另外，报告还指出OECD认为新兴经济体整体增速将高于发达经济，但也显示不平衡性，其中中国今明两年的增速进一步下调至7.8%，7.7%。
图表3，数据来源：世界经合组织（OECD） 资料来源：瑞达期货
3、各国货币政策继续分化
7月全球多数央行基本维持按兵不动，而中美货币政策紧缩预期的炒作占据主流，其中美国6月强劲的非农就业数据一度推升美联储退出QE预期，令美元指数大幅攀升至84.75，但随后伯南克的暧昧态度以及美联储内部意见分歧令这一预期重新回落。展望8月，需关注美联储8月初的议息会议，因此次会议在7月非农就业数据公布之前，市场仍预期美联储关于退出QE的讨论将至少在9月才开始，美元指数有望维持回调之势。而中国方面，在外汇占款重新减少，货币市场利率延续升势之际，中国央行连续五周在公开市场维持零操作，可以理解为中国央行继续维持中性偏紧的货币政策基调。截至6月末，M2同比增长14%，环比下滑1.8%，亦低于去年同期18.5%的增速，由于资金紧张和央行货币收紧，后期M2增速料将持续下行。8月至于其他央行，仍将预期维持按兵不动为主，影响较为有限。
图表4，数据来源：文华财经 资料来源：瑞达期货
3弱势美元对铜价提振有限
7月美元指数呈现冲高回落之势，最高触及84.75，创下年内新高，现交投于81.7附近。美元指数上方第一阻力为83，下方支撑为80.5。7月美元指数与铜价之间的负相关性有所减弱，即在7月11日-26日期间，美元指数回调近2.2%之际，伦铜反而振荡收跌2%。展望8月，美元指数上涨所带来铜价的压力料继续强于其下跌给以铜价的支撑，究其原因，中国经济下行担忧对铜价的利空打压占据主导地位。展望后市，笔者认为美元指数短期回调有望延续，但料难跌破始于年内2月以来构筑的上涨趋势性。首先，美国经济复苏势头虽依旧强于欧元区等其他主要发达经济体，但7月公布的多数经济指标呈喜忧参半，其中6月零售销售月率上升0.4%，差于预期的上升0.8%和前值的上升0.6%；周初申请失业金人数围绕34万附近振荡整理，表明就业市场的复苏具有一定的不确定性；其次，欧元区方面，近期经济下行的速度有所放缓，尤其是6，7月制造业PMI数据连续两个月回升，且回到50之上。不过由于欧元区多国的信用评级再度被下调，因此欧债危机的不利影响还将持续，为此欧央行继续维持现有货币政策为主。在此背景下，截至今年7月23日，美元隐含净持仓为净多251222，较年内高点339302下滑近26%，数据表明投机基金看多美元的积极性有所下滑。
图表5，资料来源：瑞达期货 ，数据来源：CFTC网站 文华财经
三、铜市供需分析
1、铜矿恢复供应料加剧过剩忧虑
对于2013年铜市的供需格局，目前市场已基本达成共识，即铜市将一改多年来的供不应求状况，转为供应过剩，过剩量预计在5-48万吨不等，并且供应增速强于需求的局面将在下半年逐步深化，2014年的过剩量也将进一步扩大，究其原因，全球逐步进入铜矿项目投产高峰，令铜矿产量从2012年逐步增加，其回升势头有望持续是关键所在。据安泰科预计，去年全球铜矿项目投产约20个（不含中国），新增产能约82万吨；今年仍有约20个铜矿项目投产，新增产能在122万吨左右，其中包括蒙古国奥尤陶勒盖铜矿的45万吨产能。而在今年6，7月，随着铜矿供应的恢复，尤其是内蒙古奥尤陶勒盖铜矿的持续改善和全球第二大铜金矿Grasberg铜矿恢复生产，全球铜供应过剩格局将有所加剧。其中智利5月铜产量为475140吨，同比增加3.7%，1-5月累计产铜229.5万吨，同比增加9.15%。此外，据ICSG最新数据显示，1-4月供应过剩26.6万吨，去年同期为短缺4.29万吨。
图表6，资料来源：瑞达期货 ，数据来源：文华财经
2、需求-欧美工业企稳，但中国工业放缓
美国6月工业产出月率增长0.3%，好于预期的增长0.2%和前值的持平，其中占比工业产出最多的制造业产出月率增长0.3%，略好于前值的增长0.2%。另外，美国6月产能利用率微升0.1%至77.8%，略高于前值，但远低于1972-2012年均值80.2%。制造业活动方面，6月ISM制造业指数由49上升至50.9，好于预期，其中新订单指数由5月的48.8急升至51.9，重现扩张，但就业指数跌至48.7，创2009年9月以来的新低；7月美国Markit制造业PMI初值回升至52.3，创年内3月来最高，其中生产指数和新出口订单指数均有所回升。总体而言，制造业是其他经济领域的晴雨表，美国制造业生产的反弹有利于经济复苏及就业增长，暗示从第三季度开始，美国GDP增速料从疲软的第二季度中有所恢复。
中国方面，今年1-6月中国工业增加值同比仅增9.3%，略高于前值的增长9.4%；1-6月全国全社会用电量同比增长5.14%，较1-5月4.9%的增速上升0.24%，延续了今年一季度以来的弱势回升趋势。此外，作为观察我国经济发展的重要指标之一的重工业用电量，第二季度呈现出较不稳定走势，这与我国进行的经济结构转型有关即我国从依靠第二产业逐步转向依靠第三产业。数据显示，中国经济表现仍不温不火，下半年经济趋势可能会一直呈现出缓慢变化的特点。此外，中国7月汇丰制造业PMI初值进一步跌至47.7，创11个月来新低，差于预期和前值，表明中国经济仍没有显现出明显的筑底企稳迹象。而且PMI初值的若干个分项指标都显现出加速萎缩的迹象，新订单指数进一步下滑至46.6，反映内需放缓以及外围冲击还在发酵，表明中国第三季度经济仍面临下行风险。不过另一方面，新出口订单虽仍处于萎缩区间，但从上月的44.9略微回升至47.7，暗示外需出现复苏的迹象。
至于欧元区，今年5月工业产出月率下滑0.3%，差于预期，同时年率亦下降1.3%，符合预期。5月工业产出月率下滑反应了疲软的本土需求和出口商，耐用消费品产出和资本货物均大幅下滑。此外，在主要国家中，德国5月工业产出下滑1%，比预期下滑两倍多，创下自去年10月以来的最大跌幅。法国5月工业产出月率下滑0.4%，但好于预期的下滑0.8%。在制造业方面，仍深陷衰退之中，今年7月，欧元区制造业PMI初值自46.7升至47.8，好于预期，但为连续第21个月处于50之下。在主要国家中，德法5月制造业PMI分别升至49，45.5，好于预期，但法国制造业仍为连续第15个月萎缩，数据显示欧元区经济仍处于持续萎缩状态。
综述，从以上数据来看，7月作为推动各国经济复苏主力的制造业扩张速度有所分化，但欧元区的表现料难及中美制造业扩张速度的放缓，铜市需求前景仍堪忧，其下行压力依旧存在。
图表7，资料来源：瑞达期货 数据来源：Wind资讯
3、需求-7月上期所及亚洲地区铜库存相对紧张
截至7月26日，全球铜显性库存重新大幅减少68369吨至853476吨，其中上期所铜库存减幅最大，环比减少20929吨至161564吨，创下去年9月14日来的新低。其次是美精铜库存，环比微减7692吨至65885吨，为连续第三个月减少，跌至去年11月来的低点。而伦铜库存环比则大幅减少44600吨至621175吨，较6月24日创下的年内高点678225吨回落57050吨或8.4%，其中大部分减少在亚洲仓库，累计减少41225吨。目前伦铜库存较去年末累计增加逾30万吨，仍高企于2003年7月24日来的水平。同时，伦铜注销仓单占库存比仍高企于51%之上，暗示后期LME铜库存有望续增。7月中国保税区铜库存继续下滑，现跌至45万吨左右，较5月中旬的50-60万吨的水平进一步回落，预计保税区铜库存将维持平稳或下降趋势。同时，7月上海保税区仓库的铜溢价保持在年内较高水平，现为200-180美元/吨，主要由于中国及附近亚洲地区铜库存高度紧张。此外，市场还推测铜价不正常的升水主要是外资机构在操作，出现“多逼空”现象。不过，鉴于美联储正在加强对大宗商品市场的监管，未来外资对库存的操控力度将有所减弱。
图表8，资料来源：瑞达期货 ，数据来源：LME官方网站 上海期货交易所
4、中国供需失衡
1）供应-铜精矿供应量增加将推高精炼铜产量
6月中国铜精矿进口量为673518吨，环比下滑7.6%，为连续第二个月下滑，但同比仍增加40.23%，且高企于历年同期水平之上。1-6月铜精矿累计进口量高达逾446.3万吨，同比增加32.02%。据悉，由于铜精矿供应增加，目前运至中国的现货铜精矿TC/RC涨至72美元/吨和7.2每磅/美分，因自由港麦克默伦铜金公司旗下的印尼Grasberg铜矿恢复生产，且蒙古的奥尤陶勒盖铜矿7月初开始向中国发运精炼铜。也正因为此，未来铜精矿供应有望继续增加，从而推升铜精矿TC/RC费用。而上调加工精炼费的基准价格将给全球铜冶炼行业的收入带来积极影响尤其是中国，这将继续保证国内精炼铜产能的扩张（2013年中国铜冶炼产能将提高至100万吨以上），即意味着我国精炼铜产量将进一步增加，而导致中国铜进口需求的下滑。6月中国精炼铜产量为56.82万吨，同比增加9.69%，且为历史第二高水平，仅次于去年12月创下的记录高点58万吨， 1-6月中国精炼铜累计产量为322万吨，同比增加12.29%。
图表9，资料来源：瑞达期货 ，数据来源：国家统计局
2）需求-精炼铜环比进口增加但废铜进口继续下滑
中国6月精铜进口277696吨，环比增加19.62%，为连续第二个月增加，同比则增加11.04%，为9个月来首次增加，且其单月进口量创下去年10月以来最高。究其原因，6月融资铜需求的上升成为关键因素。不过，由于今年1-6月中国累计进口精铜近137万吨，同比下滑27.22%，为连续第六个月下滑，因此较往年而言，中国今年精炼铜进口量仍表现为下滑，因自去年9月开始，国内库存高企，产量不断扩张及铜价下跌后银行收紧融资铜业务。不过6月中国精铜出口19094吨，环比增加32%，同比下滑46%。1-6月精铜累计出口量为188034吨，同比下滑2.35%。另外与精炼铜相比，废铜进口量更能代表实际的铜消费。6月废铜进口量为336849吨，环比下滑7.04%，且同比下滑8.75%，为连减五个月。1-6月废铜累计进口206.5万吨，同比下滑7.05%。据悉，中国政府为抑制污染，海关将加强对废金属进口监管，中国进口商亦削减废铜订单。同时，随着铜价持续处于低位运行，国外贸易商的惜售情绪有所攀升，亦导致废铜供应十分紧张。为此，市场预计中国第三季度废铜进口量料进一步下滑。
图表10，资料来源：瑞达期货 ，数据来源：国家统计局
3）8月铜市终端消费预期有所下滑
从国内终端需求来看，铜的主要消费行业的1-6月产量同比增速仍较往年温和增长，表明下游需求弱势复苏。但随着消费淡季来临，8月铜市终端消费情况将较7月面临较大不确定性，从而限制铜价进一步走强，不过这种打压力度的强弱程度还有待验证。
电线电缆作为铜的下游行业，占据铜原料需求约45%。今年上半年，我国电网投资完成1659亿元，同比增长19.1%。据中电联预计，下半年全国全社会用电量同比增长5%-7%，电力供需总体趋向平衡。同时，考虑到今年迎峰度夏期间出现持续高温天气的可能性较大，预计今年三季度用电量增速将比二季度有较大回升。不过，据上海有色网调研显示，超八成线缆企业预计8月订单将持稳，因近阶段国内无大型新增项目上马。
空调方面，据产业在线最新的数据显示，今年6月我国家用空调产量为955.4万台，同比微跌0.41%，环比下降18.7%，内外销总量为1033.1万，同比微降0.85%，环比下降17.3%。6月空调产销在5月底节能政策补贴结束的背景下，总体表现稍好于预期，主要受全国天气进入炎热季提振。下半年，在部分地区地产销售明显转暖、去年同期基数较低、库存持续下降的有利因素下，空调内销有望回暖，出现同比增长。不过在外销方面，由于欧债危机隐忧长存，令家电产品出口受到冲击。随着家电节能补贴政策退出后，新一轮节能政策补贴方案预计从今年10月1日开始，但此次新政不再是普惠政策，有实力龙头企业或将更加受益，同时房地产市场调控持续，笔者认为2013年下半年空调行业的走势将不容乐观，尤其是第三季度可能再现低谷。
汽车方面，6月汽车产销形势总体维稳，当月产销比虽有所下降，但同比依然保持较快增长。其中1-6月，汽车产销分别完成1075.17万辆和1078.22万辆，同比分别增长12.83%和12.34%，增速高于去年同期水平。其中1-6月乘用车产销平稳，同比增速分别为11.81%，11.69%，略低于汽车整体增速，但是仍为拉动车市增长的主要动力。同时在商用车市场，销量亦有所提升，1-6月商用车产销同比增速分别为14.82%和14.88%，由于下半年存在诸多不确定因素，因此中汽协维持原有预测，即预计2013年，中国汽车全年销量将增长7%，其中乘用车仍然是主要增长市场，预计增长率约8.5%。
房地产方面，今年6月国房景气指数为97.29，同环比分别回升2.58，0.03点，由于目前该指数仍处于历年较低水平，表明房地产行业若想实现完全复苏还需时日。同时，1-6月全国房地产开发投资同比增速为20.3%，增速环比回落0.3%，且略高于同期城镇固定资产投资20.1%的涨幅。而在房地产开发投资中，住宅投资表现最为关键，1-6月投资同比增速为20.8%，增速回落0.8%，占房地产开发投资的比重为68.5%。销售方面，1-6月商品房销售同比增速为28.7%，增速比1-5月提升6.9%，其中住宅销售面积增长30.4%。新屋开工方面，1-6月房屋施工面积549408万平方米，同比增长15.5%，较1-5月回落0.5%，其中住宅新开工面积增长12.9%。这一系列数据显示，国内房地产调控效应继续体现，且鉴于部分城市房价偏高的状态延续，及促进房价反弹的因素继续存在，未来不排除调控手段的进一步升级，如对个别城市开征房产税，另外8月份还需关注银行收紧房贷所导致的销售预期的下滑。
图表11，资料来源：瑞达期货 数据来源：国家统计局
四、投资者资金动向分析
多空减仓离场，且CFTC投机净空维持连续二十二周
从以往走势来看，期铜持续上涨大多需要配合伦铜增仓，而在7月铜价围绕6900美元振荡整理之际，伦铜出现持续减仓，累计减少23365，该持仓量大于6月5日-6月25日期间增加的16325，表明后期多空继续减仓，且伴随着铜价始终未能成功上冲，表明以多头减仓为。同时期沪铜指数大幅减仓逾4万手至743378，但较年内高点减幅仅为19%多，表明前期入场的多空资金还远未离场，多空继续焦灼，目前两市持仓格局还不足以令铜价强势上扬。另一方面，截止7月23日，美铜CFTC总持仓连减五周至161805，回到年内5月中旬的较低水平，表明市场人气较低迷，其中投机基金多头连减五周，空头连减四周，投机净空23104手，为连续第二十二周维持净空状态，表明铜市中期看空格局犹存。
图表12，数据来源：瑞达期货 资料来源：文华财经 CFTC网站
五、8月关注焦点
1、中国政府要求重工业淘汰落后产能
7月25日，工信部公布首批涉及落后产能淘汰的企业明显，该名单涉及炼钢、炼铁、焦炭、水泥、电解铝等19个工业领域内共计1294个企业，其中涉及炼钢产能约280万吨，炼铁产能700万吨，铜（含再生铜）65.44万吨，电解铝26万吨。工信部要求，力争在2013年9月底前关停上述落后产能，确保在2013年底前彻底拆除淘汰，不得向其他地区转移。在中国制造业活动持续萎缩之际，工信部的这一做法更是加剧了中国经济成长放缓及制造业活动疲软的担忧，短期内将令基本金属承压回落，但从较长期来看，关停过剩的金属产能有利于推动供需平衡。
2、LME新规料促发投行出售金属仓储业务
中国发改委正考虑让海外交易所在自由贸易区内设立商品仓库。伦敦金属交易所可能成为首个获准在上海自由贸易区建立交割仓库的海外交易所。同时伦敦金属交易所(LME)提议全面调整其金属库存制度，若该计划得以实施，将抑制拥有仓库的银行业者以及贸易商行获利，LME铜铝融资需求或降温，届时现货商业升水及库存量或有望走低。利于内外套利，增加铜铝锌进口，国内过剩或继续恶化。这一提案有望于10月的LME董事会议上作出，若通过，则于明年4月1日生效。此外，美国CFTC也已向华尔街数家银行及其它大型交易商发出通知，可能会对这些机构的金属仓储业务进行调查。为此，摩根大通尾随高盛集团宣布，该公司正在考虑出售旗下现货商品业务，8月还需关注此类事件的进展。
3、德国大选料重启欧债危机探讨
7月欧元区各国经济政治纷纷遭遇不同程度的打压，欧债危机对全球经济的负面影响有望延续。其中葡萄牙和西班牙动荡的政局加大了经济风险，而法国和意大利信用评级相继被下调，亦引发市场担忧。为此，国际货币基金组织向欧元区官员发出警告称，在经济衰退长期持续之际停止针对危机采取的应对措施，欧元区的金融和经济困境有可能再度加剧。另外，今年9月22日德国将迎来4年一度的全国大选，尽管德国在欧债危机中“独善其身”，但是即将到来的大选却被喻为是欧债危机面临的最大风险，将给柏林未来应对欧债危机的政策带来诸多不确定性和挑战。8月需关注市场对这一事件的提前炒作。
六、后市展望
全球宏观经济和货币政策方面，首先全球经济继续处于后危机时代，其中美国经济延续温和复苏，但部分指标仍趋弱，从而使得7月美联储退市预期有所淡化，后期还是需要重点关注就业市场是否因房地产市场的回暖而有明显改善，尤其是非农就业数据能否再增加20万人或周初申请失业金人数下滑至30万之下，从而对美联储是否提前结束超宽松货币政策作出进一步的指引。中国方面，二季度的经济复苏速度进一步放缓，且第三季度经济下行的风险继续存在，国外机构下调对中国经济增长预测，尤其是今年政府加大反腐力度和调整经济结构以及加大房地产市场调控力度所带来的负面影响。同时，中国的货币政策将继续维持中性逐步偏紧基调。而欧元区，短期经济下行速度虽有所放缓，但整体表现继续疲软，其经济前景不容乐观。
至于铜本身的基本面，部分国外铜矿恢复生产，铜精矿供应增加，且TC/RCs费用高企，国内进口铜精矿的积极性上升，从而也刺激精炼铜产量继续扩大，这将加大国内精炼铜的供应压力。而消费方面，各国工业生产活动有所分化，但是中国工业活动进一步放缓，超过欧美工业的小幅复苏所带来的提振作用。此外，中国8月铜市消费属于淡季，其下游需求料稳中趋弱，下游企业库存量虽偏低，但除非铜价重挫之后，才能引发大规模补库需求。同时，由于LME新规以及美国CFTC对金属仓储业务的进一步监管，国外投行对基本金属库存的操纵能力有所减弱，被融资锁定的库存不排除会流入市场，甚至流向国内，加剧铜市供应过剩压力。在此背景下，外盘投机基金中期仍以看空铜价为主，且7月内国外多家投行纷纷下调今明两年的基本金属价格预估。
综述，笔者认为短期铜价尤其是沪铜1312合约多次反弹乏力之后，在多重利空因素重新打压下，下行风险加大，8月将以弱势下跌为主。操作上，建议沪铜1312合约背靠50500元之下逢高抛空为主，若向下有效跌破49000元则顺势加空（以收盘价为主），下方第一支撑关注47500元，而上方若重新突破51000元，则空单止损离场伦铜则关注6500-7200美元/吨。
(责任编辑：简儿)
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