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一、现行市场结构分析
（1）期货市场运行。上周沪铝主力顺利完成移仓，主力由5月合约移仓至6月合约。整体内盘走势仍旧弱于外盘伦铝价格走势；主要原因还在于，国内铝锭前期高库存压力仍旧较重，加之下游对后市消费持谨慎态度也大幅压缩了下游接货的力度，铝价上行动能略显不足而下行压力较重。
（2）内盘套利对比。沪铝价格走势相对弱于伦铝价格走势，沪伦铝比值要低于前期水平，加之人民币走势有所趋弱，市场前期买伦铝抛沪铝实现了较高套利水平。短中期看，伴随国内沪铝连续创出新低且电解铝行业亏损面的加剧，加之夏季备货时间窗口临近，沪伦铝比价有抬升的趋势，前期套利格局或将有所转变，不考虑融资利差收益。
（3）现货市场运行。国内各主要地区电解铝价格均呈现较大幅度下探，且多数地区维持在13000下方震荡运行，铝价已经跌至多年来新低。除此之外，由于铝价不断下滑较大程度上打压了下游消费加工企业和中间贸易商的接货力度，铝锭出货的贸易贴水幅度不断拉大。
（4）各相关市场价差走势。由于LME新的交割库出库规则将于下月实施，铝远期锁单融资交易有所收窄，加之北美和欧洲市场逐步恢复供应，伦铝现货月相对3M期贴水幅度有所收窄；而国内现货铝相对3M期贴水幅度则不断拉大，主要在于很差的基本面约束了现货铝价格行情且期货市场一定持仓成本在内的推动。展望各相关市场之间运行情况，目前国内整体处于正向市场结构，且近远月价差和现货较近月合约价差均不断录得新低，短期较重的库存压力及3月合约交割对市场供应的冲击，远月合约正向价差仍将有所放大，仍将存在一定远月跨期套利的空间，但考虑到目前价差已经达到阶段性底部（或顶部），需要注意控制仓位风险并适当注意跨市套利的行情。
二 、基本面分析
（一）供应面
1、库存：国内铝锭库存维持历史低位，铝价短期获得一定支撑
图7 主要地区原铝现货库存
数据来源：上海有色网——先融研究
图6 上期所铝锭库存及LME原铝库存
数据来源：Wind——先融研究
截止3月6日，国内主要铝锭现货地区合计库存继续回升至107.1万吨的阶段性历史高位，连续10周呈现库存调增格局；上期所铝锭库存调增26080吨至309654吨，上期所铝锭期货库存调增11082吨至72863吨，可用库容量下滑至606167吨，短期交易所较大库容量仍将能够较大程度满足短期铝锭不断调增的库存。
截止上周五，LME原铝库存5293200吨，较上周末库存小幅调减18100吨；铝合金库存也呈现较快下滑，为54760吨，相对低位。分地区看，亚洲地区由于市场预期二季度原铝贸易升水幅度将有所放大而推升了该地区的原铝库存；欧洲和北美市场仍旧呈现较好的出货格局，暗示下游消费较年初水平有所好转。
2、电解铝：国内电解铝运行产能维持较高增速，短期铝锭产量仍将维持较快增速
1月份，国内电解铝运行产能2829.6万吨，同比增长13.35%，环比增长3.68%；截至1月底建成产能3225.9万吨，当月电解铝开工率87.72%，略高于12月份开工水平，暗示1月份电解铝产量仍将维持较高增速（1月份单月产量或将接近200万吨水平）。1月份电解铝产能增长主要集中在陕西、重庆、山东、新疆和甘肃地区；而减产主要集中在贵州、四川、河南、山西、广西、湖北、浙江和江苏地区。同时，考虑到2月份电解铝企业运行时间受春节因素影响及偏低的铝价走势，2月份电解铝单月产量或将面临下调的压力，但下调空间受较大运行产能制约或将有限。
3、氧化铝：铝价低迷拖累氧化铝价格，氧化铝运行产能短期小幅下滑
图10 各主要地区氧化铝周度市场均价
数据来源：Wind，先融研究
由于铝价大幅下滑较大程度上约束了电解铝企业新增产能的投放，进而压缩了对氧化铝的市场需求，氧化铝价格整体重心有所回落，且主要地区氧化铝运行产能也相应出现一定程度下滑：今年1月份，国内氧化铝总体运行产能5393万吨，同比增长15.33%，环比下滑0.11%；截至1月底建成产能6095万吨，当月氧化铝开工率88.48%。
从1月份统计数据看，国内重庆地区和山东地区氧化铝运行产能呈现较大幅度下滑，而内蒙古和山西地区氧化铝运行产能呈现较大幅度上升，这也间接反映出电解铝生产企业大幅向西北地区转移的市场布局。
4、生产成本：铝价下滑幅度超出原材料价格下滑幅度，电解铝企业亏损面及亏损幅度加大
图11 抛除电力成本和其他成本以外的理论成本测算数据统计
数据来源：Wind，先融研究
如上图所示，2月份，上游氧化铝、预焙阳极、冰晶石和氟化铝价格均出现了大幅下调，引导电解铝上游原材料成本下滑，较春节前该成本下滑了大约50元/吨至6670---6700元/吨之间。
尽管上游原材料成本有一定幅度下滑，但是铝价下滑幅度更大，使得国内电解铝行业亏损面加大：通过统计自备电和网电亏损产能，1月份国内电解铝亏损产能大致为1658万吨，占运行产能的59%，要高于12月份47%的亏损面。从亏损地区及单从不计运费的成本价格看，除了新疆、山东、内蒙古和湖南地区存在小幅盈利空间外，陕西和湖北地区由前期盈利转为亏损，其他地区亏损幅度均大幅放大（如下图所示）。
整体看，春节过后铝价重心仍大幅低于春节前水平，加之上游成本大幅下滑的空间很小且运输费用的调增，2月份电解铝行业整体亏损面和亏损幅度或将更加严峻，这也将加快电解铝企业落后产能的淘汰和置换速度。中长期看，较广的行业亏损面和较大的亏损幅度将大幅减轻中长期电解铝供应压力，一定程度上利于铝价企稳回升。
图12 今年1月份国内电解铝企业相对长江现货月度均价盈亏统计
数据来源：中营网，先融研究
（二） 需求面
1、铝加工企业：春节长假结束，主要地区的铝加工企业开工率逐步有所
回升
据最新调研数据：江苏地区下游铝型材的大型铝加工企业平均开工率约65%，中小型企业的平均开工率约为55%，整体开工率同比有所降低；广东地区大中型铝加工企业已经开工，或为机械检修，或已有订单在开工，整体开工率约为70%。
尽管春节过后的一段时间铝价不断下滑打压了下游加工企业接货的积极性且春节过后工人流失和招工难的问题较为严重，但伴随元宵节过后工人逐步返厂开工且近期铝价有所企稳对铝加工企业信心的提振，总体预计3月份该省铝加工企业开工率料将有所提升。
2、下游行业市场：夏季季节性消费将更多落脚于家电市场，房地产和汽车行业或将呈现一定偏冷格局
（1）房地产行业：资金成本较大幅度走强，房地产行业短中期或将维持偏冷格局
根据历史数据来看，去年我国房地产行业虽然较前年呈现偏冷格局，但去年四季度房地产投资仍旧呈现较高增速且商品房供应量要大于商品房销售量，同时去年全年房地产行业的贷款数量也达到了历史高位。
房地产行业短中期预判。近期在央行主动性货币政策操作影响下，货币市场利率曲线中长期端走强；而在基准长期利率走强带动下，房地产市场借贷成本也被大幅推高。不断走强的借贷成本将进一步挤压房地产投机成分，及市场对房地产后市行情持悲观态度也将大幅削弱房地产市场投机需求，房地产行业整体或仍将维持偏冷格局。中长期看，伴随房产税逐步推广及不动产登记流程逐步到位，房地产行业后期或仍将呈现偏冷格局。
数据来源：Wind，先融研究
数据来源：Wind，中国债券信息网，先融研究
（2）汽车行业：汽车经销商库存系数处于历史低位，短中期或将迎来小幅补库存周期
数据来源：Wind，先融研究
1月份，汽车产销均呈现较大幅度回落。从近期各项相关行业政策及汽车市场整体运行来看，去年汽车行业维持两位数的供应增速使得汽车消费市场有所饱和，加之政府为加大治理汽车尾气带来的空气污染和交通拥堵及约束公车私用等相关政策出台实施，短中期汽车市场新增消费需求或将被大幅削弱，市场消费将更多集中于汽车租赁和二手车市场。
但是，伴随春季旅游时段的时间窗口（大致在3---5月份）逐步开启，处于历史低位的汽车经销商库存系数或将一定程度上刺激汽车贸易商和生产厂商开展一定补库存的生产运营周期，届时也将一定程度上提振对铝材和铝合金的消费需求。
（3）家电行业：夏季旺季消费窗口即将来临，短中期家电产销或将呈现较高增速
数据来源：Wind，先融研究
在2013年国庆节期间正式出台实施的新能效标准下，家电行业整体消化旧有库存力度较大，国内家用洗衣机和空调库存同比增速均呈现较快下滑趋势；同时，短中期夏季旺季消费窗口即将打开，家电行业或将面临一定补库存的周期，尤其是空调部分开始逐步弥补前期库存，进而使得家电产销整体呈现较高增速。
小结：整体看，短期铝价上行仍旧面临较重的库存供应压力，而1月份仍旧保持较高增速的电解铝运行产能及开工水平将加重中期铝价供应压力，长期看国内电解铝行业整体亏损面和亏损幅度进一步加大将大幅压缩未来电解铝的供应水平；步入3月份后，伴随下游铝加工企业开工率的逐步回升及家电和汽车行业为夏季消费备货时间窗口开启，铝价存在一定企稳回升的基础。
四、技术面分析
（一）沪铝
图19 沪铝合约1406 合约单周K线图
数据来源：博易大师——先融研究
上周沪铝主力合约较早地完成了移仓，主力合约换成06月份合约。盘面看，铝价仍旧沿着下行趋势线A线下行，上周铝价跌破其中50%一线和布林通道下轨支撑后继续向下运行，铝价运行区间或将处于50%一线（13300元/吨）下方附近。
技术面分析：包括趋势性指标MACD和波动性指标KDJ指标均暗示铝价短期维持弱势走势，但呈现超卖格局铝价市场亟待修复。
总体看，铝价短期呈现弱势震荡趋势，沪铝1406合约下方关键支撑点位13000元/吨附近，短期上方压力位13400元/吨附近（50%百分比一线）。
（二）伦铝
图 20 伦铝电三个月期价格单周K线图
数据来源：博易大师——先融研究
伦铝电3个月单周K线在跌破1700整数关口支撑位后立马企稳回升，且布林通道下轨附近支短期得到修复，暗示B线附近（1700整数关口附近）存在较强支撑。技术指标，波动性指标KDJ指标和趋势性指标MACD指标维持偏强走势指引。
伦铝3个月期合约若失守1750点位关口支撑，那么铝价或将重归弱势，价格区间或将回落至前期1700-1750区间震荡运行；反之，若能在1750点位附近有所企稳，则铝价或将仍旧维持在1750-1810点位区间高位窄幅震荡格局。
（三）美元指数
图 21 美元指数单周K线图
数据来源：博易大师——先融研究
如图示，美元指数在上周三欧洲央行维持既定宽松货币政策而未继续调减基准利率影响下而大幅跌破80.00整数关口支撑并连续下探至79.50点位附近，周五较好的非农数据也未能大幅提振美元走势。盘面看，美元指数已经跌破了长期上行趋势线A线支撑，且市场开始测试布林通道下轨79.40点位附近支撑，前期整固平台B线81.30点位附近中期仍旧存在较重压力。总体看，短期美元指数或仍旧维持弱势震荡格局。
美元指数上方压力位80.20、80.00、79.90点位附近，下方支撑位79.50、79.30和79.00点位附近。
五、操作建议
宏观面，上周末公布的中国2月份通胀数据及进出口数据均大幅低于市场预期，市场整体对今年宏观经济运行的系统性风险担忧加重，铝价外围宏观环境和人气或将受到大幅影响；资金面，本周将有约1600亿元前期正回购资金到期投放市场，如果央行不进行公开市场操作，则本周资金面整体维持宽松格局。全球宏观环境：包括英国央行和欧洲央行在内的3月份议息会议已经结束，整体既定的宽松货币政策趋向短中期较为明确，加之美国非农数据得到市场逐步消化，全球宏观面对铝价影响更多将体现在近期乌克兰地缘政治局势及期间德国央行年度新闻报告会对欧债运行的整体看法与美国方面对美联储副主席Fischer等人提名及其对美联储后期运行货币政策的看法，届时汇市将直接受到影响且大宗商品原铝走势也将有所影响。
基本面：整体国内电解铝短中期基本面仍旧较差，较高前期铝锭库存压力、不断攀升的电解铝运行产能及较高开工水平，疲软的下游接货力度，都将削弱铝价短期企稳走强的基础。
建议:投资者弱势震荡思路操作。下方支撑位13000点位，短期上方压力位13400点位，中期压力位13600点位。
风险提示：本周将是3月合约交割期，届时伴随移仓换月将出现一定结构性套利机会；关注央行资金面动作，若本周继续采取回笼资金操作，那么二季度降准的概率又加大；关注两会报告的发布，发掘下游行业阶段性需求机会及对房地产政策调控力度；关注全球主要经济体央行动向及美联储主要人员提名及其讲话。
（文章来源：中电投先融期货研究所 杨小勇）
(责任编辑：简儿)
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