东证期货铝半年报：危中藏机择时做多

2018-07-11 08:18:43
来源：东证期货

　　走势评级：铝：看涨

　　报告日期： 2018年7月9日

　　危险：国内经济内忧外患并存，铝需求面临下行压力

　　国内投资、消费增速已经出现明显转弱迹象，在全球贸易摩擦加剧的背景下，贸易增速也难言乐观。铝作为基本金属，下游需求与国内投资、消费密切相关，因此从宏观层面来看下半年需求面临严峻挑战。中观层面，房地产调控、基建收紧对铝需求同样形成抑制。我们下调了年初对18年国内铝需求增速预期，从3.8%调整至2.6%。

　　机遇：原铝供给增速放缓，采暖季环保炒作有望再现

　　氧化铝、预焙阳极两大主要原料的价格已经跌至成本线附近，继续深跌的空间不大，而采暖季如果限产，则会显著提升原料价格。充分考虑下半年新增产能释放量、17年采暖季待复产产能以及18年采暖季限产政策后，我们下调了年初对18年国内电解铝供给增速预期，从3.0%调整至2.0%。此外，采暖季环保限产政策、自备电厂整治政策都有概率在下半年出台，去年政策刺激铝价的行情有望再现。

　　投资建议：

　　7、8月消费淡季，铝价承压：7月初开始，铝锭库存去化速度明显降低、铝棒库存增加、铝棒加工费回落以及铝锭出库量下滑等种种迹象均表明铝下游消费淡季已经来临。铝锭可能出现再库存，铝价也将承压运行。沪铝主力合约价格运行区间预计为（13500-14200）元/吨。

　　金九银十，铝价上涨空间开启：旺季来临后随着消费的起色，库存将明显降低。我们推测9、10月份的去库存幅度可能在30万吨左右。再加上采暖季环保政策有望密集出台，铝价将获得上涨动能，沪铝主力合约目标价格为15000元/吨。由于行情可能提前启动，建议投资者在淡季铝价下行中逢低布局多单。

　　风险提示：

　　中国经济增速大幅下滑，中美贸易战持续升级。

　　原料价格下半年或将企稳反弹

　　电解铝成本构成如下：氧化铝40.3%、电力33.0%、预焙阳极11.8%、其他辅料1.8%、财务及人工13.2%。下面分述各项成本上半年走势并对下半年价格作出预测。

　　铝土矿：中国海关总署的数据显示2018年一季度我国进口铝土矿数量为2040.4万吨，同比增长46.6%。铝土矿进口数量的大增主要是从几内亚进口量大增，一季度同比大增118.7%，占总进口量的51.8%。

　　从价格方面来看，截止2018年6月底，澳大利亚铝土矿进口中间价为45美元/吨，价格同比增加4.6%。截止6月底，国产铝土矿价格为280元/吨，同比增长27.3%。国内外价格走势反映出供给的差异，国内由于山西铝土矿整治以及全国性品位下降等原因，导致供应相对偏紧，而海外由于几内亚出口数量的快速增加，供给则相对比较充裕。未来随着印尼铝土矿开放配额出口后，预计海外铝土矿供给将会进一步宽松，铝土矿价格下半年预计不会出现明显上涨压力。国内方面，山西铝土矿从3月份开始进行为期三个月的整改已经结束，不过从大环境来看对于矿山的督察可能仍会持续，总体来看下半年国内铝土矿价格大概率维持稳定。

　　氧化铝：IAI公布的1至5月份全球氧化铝产量为5113.1万吨，同比增加0.5%。我的有色网公布的国内1至5月份氧化铝产量为2750万吨，同比降低3.8%。氧化铝企业开工率自18年1、2月份便持续走高，4月增加至88.2%。海关总署数据显示，2018年一季度中国氧化铝进口量为25.82万吨，同比去年大幅下降71.9%。氧化铝进口数量锐减的原因有两点，第一点是由于海外价格远高于国产价格；第二是需求相对较差。

　　今年上半年两起事件导致海外氧化铝价格暴涨，第一，2月巴西Alunorte冶炼厂出现泄露现象，导致其氧化铝冶炼厂被迫削减一半产能，这导致氧化铝供应减少26.7万吨/月；第二，美国对俄铝进行制裁事件，致俄铝的氧化铝产品在全球的运输销售受阻。海外氧化铝价格的暴增，导致国内氧化铝出口窗口一度打开，包括中铝广西、中铝山东、魏桥以及信发在内的多家氧化铝企业均有出口动作，总订单量预计超过30万吨。

　　不过，随着利空消息的缓和海外氧化铝价格也随之回落。截至6月30日，澳大利亚氧化铝FOB中间价已经回落至460美元/吨。国内方面，前期国外价格大涨带动国内价格上涨到一个虚高的水平，一些贸易商的介入导致目前流入市场的现货偏多，然而目前市场又是履行长单为主，铝价也弱势运行，市场接货意愿不强。所以部分持货商低价出货。导致国内氧化铝价格同样大幅下降，截止6月30日，百色氧化铝价格已经回落至2700元/吨。

　　下半年氧化铝新增产能670万吨，考虑到建设进度预计新增产量130万吨，而下半年电解铝预计新增产能280万吨，新增产量57万吨，因此总体来看氧化铝的供需格局大致平衡。

　　除了新增产能外，影响下半年氧化铝供给另一大重要因素便是采暖季限产，去年采暖季实际停产氧化铝产能为519万吨，影响产量（17年年内）约为65万吨。如果假设生产1吨电解铝需消耗2吨氧化铝，则考虑采暖季限产的情况下下半年氧化铝缺口约50万吨，氧化铝价格则有一定上涨压力。7月初氧化铝行业平均生产成本预计在2500-2600元/吨，当前的价格已经令企业面临不小压力，继续深跌的空间不大。

　　电力：3月22日，国家发改委办公厅发布《燃煤自备电厂规范建设和运行专项治理方案（征求意见稿）》。文件分别对新建、违建建成以及合规建成三类自备电厂进行规范管理。

　　新建自备电厂：要求规定除国家有特殊政策规定且纳入国家电力建设规划的项目外，原则上不再新（扩）建燃煤自备电厂。违规建成自备电厂：要求梳理自备电厂违法违规问题，制定问题清单及治理方案，4月20日前向上级上报。具体要求“中发9号”文件（2015年）之后，未经批准的新建燃煤自备电厂，一律停运。合规建成自备电厂：自备电厂应缴纳政府性基金及附加，各地方政府不得随意减免或选择性征收。引导燃煤自备电厂依法依归转为公用电厂，逐步将已有燃煤自备电厂并轨到规范的管理体系中。

　　自备电厂整治最直接的影响是电解铝企业成本将会明显上涨。我们预计政府性基金的缴纳概率较大，这会令配备自备电厂的电解铝企业成本增加600-900元/吨左右。自备电厂整治意见稿是3月份出台的，目前由于牵扯利益较多而迟迟没有推出后续文件。不过由于文件中提到补缴基金需在2020年前缴清，给企业操作的时间已经不多，预计今年下半年出台概率较大。

　　除政策外，煤炭价格也对电价有重要影响。下半年动力煤市场需求预计仍将较为强劲，同时主产区的增产存在不确定性，这形成了煤价的下方支撑。而港口铁路运力的提升以及高位煤价政策保护也抑制了煤价的上方空间。总体来看，下半年煤炭价格与上半年运行中枢相仿，电力原料端成本基本保持稳定。

　　预焙阳极：预焙阳极价格自2017年12月末达到峰值之后，便一路下行，截至2018年6月底预焙阳极国内平均价格为3500元。自2018年开始，预焙阳极市场由2017年的供不应求迅速转变为供应过剩。全年来看，2018年预焙阳极计划新增产能为408万吨，而电解铝计划新增产能可能不足400万吨。按照生产1吨电解铝需要0.5吨阳极的比例来看，预焙阳极2018年将处于严重过剩格局。6月调价后，预焙阳极亏损进一步增加，阳极价格已经降低至行业平均成本线，目前已经有河南、山西部分碳素企业停产，停产产能接近200万吨。如果采暖季限产则会显著改善阳极供应过剩的局面，甚至导致阳极价格的上涨。短期来看，行业仍处于供应过剩的状态，短期价格仍有下降空间，预计下半年阳极价格降幅可能较上半年明显收窄。

　　氟化铝：氟化铝价格自4月份以后降低至10000元/吨以内，截至6月底价格降低至9700元/吨，整体来看，国内市场流动货源过剩预计下半年仍有部分下降空间。

　　综合来看，氧化铝、预焙阳极两大主要原料的价格已经跌至成本线附近，下半年继续深跌的空间不大，而采暖季如果限产，则会显著的提升氧化铝、阳极的价格。另外，自备电厂的整治也有望在下半年出台，如果政策落地电力成本将会迅速攀升。预计电解铝成本端下半年将企稳并逐步上移。

　　新增产能投产放缓，下调18年电解铝产量预测

　　去年影响国内电解铝产量的核心变量是政策（包括供给侧改革和环保限产），今年上半年则主要受成本端驱动。根据我的有色网数据显示，18年5月国内电解铝产量为313.91万吨，同比去年降低1.79%，18年1至5月国内电解铝产量累计1499.16万吨，同比去年降低2.48%。截止18年5月，全国电解铝建成产能4864万吨，比去年同期增加232万吨，产能开工率77.39%，比去年同期降低6.22%。

　　今年上半年国内电解铝供给数量显著低于去年同期。核心原因两点：第一是被动减产：去年供给侧改革总计淘汰违规产能358万吨，采暖季限产101万吨，二者总计459万吨；第二是主动减产：今年电解铝厂整体盈利情况不佳，截止6月21日，全国铝厂的平均成本为14100元/吨，行业平均利润几乎为0，所以采暖季停产产能以及新增待投产产能的投放速度均远低于市场预期。

　　下面对下半年电解铝供给量进行分析，我们认为主要考虑点有三部分：

　　第一，新增产能释放量。截止5月底，今年新增产能投产累计144.5万吨，不过这其中有77.5万吨是去年高利润情况下投放的，今年年初至今投产产能仅为67万吨。今年6月至12月待投产产能为280.5万吨，做一个乐观的假设，开工率为80%且全部如期投产，下半年产量增加66万吨。

　　第二，17年采暖季待复产产能。截止5月底，去年采暖季停产的101万吨产能，已经复产64.2万吨，待复产36.8万吨，目前仍未复产的产能是由于成本等原因，考虑到今年采暖季是否停产目前并未确定，再结合当前的铝价我们预计年内启动的概率并不大。

　　第三，18年采暖季限产政策。今年中央环境督查组明确表示坚决禁止环保“一刀切”。这种态度在地方出台的文件中已经得到了响应：5月份，河南发布《关于征求2018年大气污染防治攻坚四大作战计划意见建议的通知》。与去年类似，《通知》要求冬季采暖季，全省电解铝、氧化铝企业实施限产30%以上。对2018年10月底前稳定达到特别排放限值的电解铝企业，豁免其错峰限产比例降低为10%。我们在山东调研过程中了解到，当地主要电解铝企业负责均表示今年采暖季限产仍会继续。假设河南地区限产10%，山东、山西地区参照去年的限产数量，则今年采暖季限产产能数量为90万吨，考虑到目前仍有36.8万吨仍未复产，采暖季实际待关停限产产能预计为53.2万吨， 18年下半年原铝产量压减约9万吨。

　　综上所述，考虑到新增产能释放，17年采暖季复产以及18年采暖季停产的情况，预计今年下半年电解铝产量同比上半年将增加57万吨。我们将全年国内电解铝产量增速预测下调至2.0%，低于年初预测值3.0%。

　　宏观经济下行压力大，需求面临考验

　　宏观层面，全球来看上半年美国经济与欧洲（包括日本）经济出现明显分化表现：美国经济稳步增长，一季度GDP同比2.82%，为2015年二季度以来最高水平，5月PMI为58.7，处于快速增长区间。5月非农就业人口远超市场预期增加22.3万人，失业率创18年以来最低水平降低至3.8%。美联储在6月会议上上调了2018年GDP预期至2.8%。综合考虑美国经济强劲的基本面数据、积极的财政政策以及金融监管的松动，预计下半年美国经济仍将保持稳步增长。

　　欧元区经济出现明显放缓，2018年一季度GDP同比增长2.5%，较上一季度减少0.3%。欧元区的三大龙头一季度GDP均较上季度下滑，英国一季度GDP同比增1.2%（前值1.42%），法国一季度GDP同比增0.7%(前值2.9%)，德国一季度GDP同比增1.6%（前值2.3%）。此外，欧元区制造业PMI自2018年以来连续下跌，5月欧元区制造业PMI降低至55.5，触及15个月以来新低。

　　下半年预计美联储今年大概率加息4次，而欧央行也确定在年末退出QE，全球范围内的流动性正在收紧。同时以贸易摩擦为筹码的特朗普已经赢得了不错的支持率，下半年美国中期选举将刺激美国出台更多的激进政策，对全球、尤其是以贸易为增长支柱的欧洲经济带来极大的不确定性。

　　国内宏观，由于铝下游需求涉及各行各业非常分散，这就意味着铝需求走势与国内经济走势密切相关。国内铝终端需求结构为：建筑占比33%、交通运输占比25%、电力占比16%、机械与设备占比9%、耐用消费品占比7%、包装占比7%，其他占比3%。其中建筑、电力、机械与设备大多属于投资，而交通运输、耐用消费品、包装则大多属于消费。从铝材产量（粗略代表铝消费量）与固定资产投资额以及社会消费品零售总额的关系图可以发现，由于消费增速相对稳定因此铝材的产量长期趋势与国内消费一致，而投资增速弹性相对较大所以投资与铝材产销不但长期趋势一致，同时在短期波动上也存在明显的正相关关系。

　　根据国家统计局的数据显示，5月国内固定资产投资增速为9.4%，前值12.4%，为14年以来最低水平。固定资产投资增速下滑主要受基建投资快速下行所致：政府降低财政预算、PPP项目收缩在二季度导致基建投资增速下滑至7.5%，为2016年2月以来最低值，其中电力、热力、燃气以及水的生产和供应投资增速下滑最快，负增长10.8%。

　　消费从2017年至2018年一季度对国内经济起到重要支撑，但从二季度消费增速开始下滑，5月份社会消费品零售总额同比增8.5%，前值为9.4%，为2003年6月以来最低水平。从限额以上零售销售细项数据来看，服装、日用以及食品饮料等基本消费品增速稳定，而地产、汽车等非必须消费增速回落明显。

　　展望下半年，2018年政府工作报告中指出的追求高质量发展思路仍将继续贯彻执行，在政府部门去杠杆、PPP项目投资下降的背景下，固定资产投资尤其是基建投资仍将面临不小下行压力。随着城镇居民可支配收入增速的下降、居民杠杆率的抬升，下半年消费增速难有起色。另外，国内社会融资规模1至5月持续大幅下滑，5月社融存量为182.14亿元，增速为10.27%，为历史最低水平。在强监管、非标转标以及表外转表内的趋势下，社融增速预计仍将维持低位，而社融增速与国内铝材数量增速密切相关，预计下半年铝下游需求面临相当大的宏观压制。

　　上文对宏观层面铝需求进行了分析，下面则对中观层面下半年需求进行探讨。建筑、交通运输和电力是国内铝下游主要需求领域，分别占比33%、25%以及16%。三大行业下半年需求状况分析如下：

　　建筑：今年上半年铝行业需求领域最疲弱的便是建筑用铝，从型材开工率数据便可见一斑，上半年勉强维持在50%边缘，同比去年降低超10%。不过从行业数据上来看，房地产上半年的表现还是不错的。5月房屋新开工面积累计同比增长10.8%，前值7.3%，当月同比增长20.5%，单月增速创2016年5月以来新高。由于建筑用铝相对于房屋新开工存在一定滞后性，因此该数据的向好可以保证下半年建筑用铝至少不会很差。另外，商品房销售面积同比增2.9%，前值1.3%，当月同比增涨8.0%。销售面积的增长主要是受到中西部地区市场的拉动，不过随着5月初住建部将中西部城市逐渐加入到楼市调控行列，预计销售增速将有所下降。5月房地产开发投资累计同比增速为10.2%，不过如果将土地购置费用扣除，则5月份扣除土地购置费后的房地产投资开发增速为-2.7%。表明在国家信贷偏紧的背景下，房地产面临开发商土地购置成本上升的压力，从开发商土地购置面积增速也可以发现，1-5月土地购置面积同比仅增长2.1%。从房地产开发资金来源数据来看，尽管累计同比有所反弹至5.1%，但增速较去年下降明显，另外银行对房地产贷款累计同比增速为-2.8%，在银行贷款收紧的情况下，预计房地产开发资金增速全年将保持低位。有一个值得思考的现象是，在房地产投资和销售数据较为良好的情况下，建筑及装潢材料类的消费增速却明显下滑，5月同比增速为6.5%，前值11.4%。这或与家庭部门杆杆率提升，购买能力下降有关。

　　综合来看，房企资金偏紧、扣除土地购置费后的房地产投资开发增速大幅下滑，房屋新开工面积下半年面临下滑压力，不过由于房屋新开工数据相较于铝需求有一定的领先性，上半年较高的新开工数据，对下半年用铝需求形成一定支撑。而在房地产调控层层加码，甚至已经蔓延至中西部地区的情况下，下半年房地产销售增速预计放缓，对应装潢用铝需求将下降。

　　交通运输：18年1-5月份，我国汽车累计销量为1178.9万辆，产量1176.4万辆，同比17年分别增长5.4%和3.6%。根据卓创数据显示，18年1-5月份国内汽车用铝累计数量为138万吨，同比增长5.6%，增速较去年同期增加2.5%。今年上半年汽车产销以及汽车用铝需求是比较不错的，主要原因有两点，第一购置税的边际影响正在逐渐减弱，第二目前车企库存相对较低。不过汽车销量已经步入低增速时代，《汽车产业投资管理办法（征求意见稿）》的发布明确要求控制产能扩张并推动行业整合。因此总体来看下半年汽车产量将基本维稳，参照往年的历史数据，四季度汽车用铝销量会有一定季节性走强，下半年汽车用铝增速预计达到6.4%，全年增速预计为6.0%。

　　除了汽车之外，铁路、船舶、航空航天等其它交通运输设备用铝需求（占比约17%）增速，可以用交运行业工业增加值来进行表示。交运行业工业增加值与基础建设固定资产投资完成额有很强关联性，前者增速大约滞后后者半年左右。18年上半年基础建设固定资产投资增速明显放缓，1-5月累计同比增长9.4%，增速较去年同期下降11.5%。在政府部门去杠杆、PPP项目投资下降的背景下，今年下半年的非汽车交运用铝需求可能出现进一步回落。

　　综合来看，下半年交通运输行业用铝需求基本维稳，从节奏上来看，4季度由于汽车产销的发力可能导致下半年汽车用铝前低后高。

　　电力：2018年上半年电网投资大幅下降，1-5月电网基本建设投资完成额累计同比增长-21.2%，新增220千伏及以上线路长度累计同比增长-0.87%。首先整个18年来看，国家电网2018年固定资产投资额承诺值已经发布，为5228亿元，同比去年增加7.8%，开工110（66）千伏以上线路长度为6.1万千米，同比减少9.0%。今年电缆用铝需求增速下滑已成定局，而下半年的电缆用铝需求可以参考去年电网投资的情况，这是由于电缆铺设通常在电网建设周期的后期，从两者数据关系上可以发现，新增220千伏及以上线路长度增速滞后电网基本建设投资增速1年左右的时间，2017年下半年电网投资同比降低7.2%，因此预计2018年下半年电缆用铝需求不容乐观。不过有一个利好是受到“一带一路”战略带动，海外订单规模有一定增长，从上半年的出口情况已经印证这个观点。

　　总体看，2018年下半年电缆用铝需求预计将出现下滑，增速预计为-5%左右，全年需求增速预计为-2%左右。

　　铝材产量可以看作是铝锭直接需求的反映，根据国家统计局的数据，2018年1-5月国内铝材产量为1348.7万吨，较去年同期大幅下降15.5%。由于统计数据质量问题，不能完全将铝材产量增速与铝需求增速挂钩，但是今年上半年需求相对乏力已是不争事实。

　　型材：上半年型材开工率较去年同期下滑明显，5月型材企业开工率为51.47%，环比4月增加0.24%，同比去年降低48.61%，同比降低9.75%。订单有向大型企业转移的趋势，这导致大型企业开工率显著高于中小型企业：5月大型企业开工率为71.17%，中小型企业开工率为56.90%，小型企业开工率为24.59%。还有一个趋势是型材需求内部结构性发展分化，工业型材订单明显好于建筑型材。

　　展望下半年，5月31日,国家发改委、财政部、能源局联合发布了《关于2018年光伏发电有关事项的通知》(被业内称为“531新政”)，主要内容为：暂不安排2018年普通光伏电站建设规模、分布式光伏项目规模控制在10GW左右、标杆电价和度电补贴都下调0.05元每千瓦时。2017年太阳能边框产量为90万吨，受新政影响2018年相关型材需求预计会减少30-50万吨。上面已经分析过建筑用需求型材预计尚可，不过工业型材需求可能出现一定回落。

　　板带箔材：上半年铝板带箔在出口旺盛的带动下需求情况良好。2018年5月中国铝板带箔企业产量为53.38万吨，环比下跌3.54%，同比增加7.56%。5月铝板带箔企业产能利用率为65.2%，环比下跌1.6%，同比下跌4.0%。今年汽车产销情况预计维稳，因此下半年汽车用铝板销量预计不会出现明显下滑，电子3C用铝板、铝罐以及空调箔的产销预计较上半年不会出现太大波动。不过中美贸易战的影响，可能会导致下半年的出口收到一定影响。

　　电工圆铝杆：铝水供应减少，导致上半年产量大幅下滑。5月电工圆铝杆企业开工率为64.7%，环比增加-0.6%，同比增加0.5%。第四、五次输电线路导地线招标涉及的量分别为75263.858吨、3408.802吨，第四次导地线涉及的量同比增加98.8%，第五次导地线涉及的量同比减少93%。受2017年供给侧和魏桥增加了铝水自用数量影响，铝杆企业铝水有不同程度的减少，据我的有色网统计约影响铝杆年产量50万吨，结合上文提到的电网投资回落，预计18年铝杆产量同比下滑严重。

　　铝合金锭：出口订单拉动，合金锭产量良好。5月再生铝合金锭企业开工率为65.26%，环比降低0.72%，同比增加9.26%。原铝系合金锭企业产能利用率为57.27%，环比减少0.35%，同比增长5.38%。在汽车用铝需求保持稳定的情况下，预计下半年铝合金锭产量依然较好。

　　在宏观经济存在明显下行压力的背景下，国家统计局公布的铝材产量数据已经较往年出现明显的下滑，下半年铝材产量预计同样不容乐观。如果从季节性角度分析，7、8月份是铝需求传统淡季，铝材需求乏力，9、10月份旺季的到来预计会拉动铝材需求。而进入11、12月，采暖季的到来将会对需求造成一大考验，因为从去年的情况来看，环保对需求的打压是相对明显的。

　　贸易战对铝行业供需影响有限，下半年铝材出口可期

　　据海关数据显示，我国2018年1-5月份铝材出口数量为199万吨，同比增加14.4%。国内铝材出口盈亏模型计算公式为：国内铝材出口盈亏=（LME电子盘3月期收盘价+海外地区溢价+海外地区加工费+海外地区运费）-（长江铝锭现货价格+加工费+港杂费-（长江铝锭现货价格+加工费+港杂费）/（1+增值税率）*铝材出口退税率）*（1+出口关税）/汇率。模型中几个重要变量的变量分别是LME铝价、长江现货价格、汇率以及关税。

　　下半年人民币仍存在一定贬值压力，这在一定程度上利于出口，不过人民币贬值的同时会对沪伦比形成一定的上修压力，我们预计总体来看沪伦比仍将处于历史相对低位。这将有利于国内铝材出口。

　　此外需要关注贸易战引发关税变化对国内铝材出口得影响，首先是美国对进口钢铁和铝产品分别征收25%和10%的关税。这个影响可以分为两方面来看：对于美国来说，美国铝产品对外依赖严重，美国自身铝供给能力不足，并且短期难以弥补缺口，因此加征关税仅会影响国内原铝溢价，而对绝对进口数量影响相对有限。而对于我国来说，2017年中国铝材产量为5832万吨，出口总量为424万吨，其中出口到美国铝材102.8万吨，占比出口24.2%，占比总产量1.8%。因此从出口美国占总产量比例来看，对我国铝材消费的影响是较为有限的。另外，不同类型铝材影响也不同，其中铝板片带出口美国占总出口量比例为11.8%、铝制品为8.4%、铝箔为3.5%、铝管为0.26%、铝型材为0.24%。因此铝板片带和铝制品影响比较大，铝箔由于去年开始已经征收高额关税，因此边际影响较小，而铝管和铝型材影响几乎可以忽略。

　　此外，2018年6月19日国务院关税税则委员会发布关于实施《〈亚洲-太平洋贸易协定〉第二修正案》协定税率的通知称，根据《中华人民共和国进出口关税条例》及经国务院核准的《〈亚洲-太平洋贸易协定〉第二修正案》，决定自2018年7月1日起，对原产于孟加拉国、印度、老挝、韩国、斯里兰卡的进口货物适用《〈亚洲-太平洋贸易协定〉第二修正案》协定税率。

　　其中铝土矿、氧化铝、废铝的进口不受影响。主要影响产品为铝材，我们对3月份进口自上述五国的各类铝材数量进行了统计，总计12562.53吨。3月海关数据显示我国未锻造的铝及铝材进口数量为44520吨，五国占总进口数量的28%，占比相对较大，预计未来比例会进一步上升。但由于国内铝材加工自给率高并在全球范围内具有明显成本优势，3月我国铝材产量为465万吨，进口自上述五国铝材数量占国内产量的0.27%，因此本次降低关税举措对国内铝材供需情况影响比较有限。

　　总体来看，下半年沪伦比尽管存在一定的上修动力，但仍将处于较低水平，我国铝材出口增速可能较上半年有所放缓，但预计也将维持较好水平。而贸易战的影响更多停留在宏观情绪层面，对铝行业基本面影响相对有限。

　　投资建议

　　截至6月底，根据我的有色网数据显示，国内电解铝铝锭库存为176.6万吨。今年旺季去库存持续12周，库存比4月12日最高点降低50万吨，从绝对数量来说处于历史高位，从百分比来看也不算少。不过从现货价格来看，市场对于库存的下降反应并不敏感，去库存阶段现货价格降低2.1%。我们认为主要原因是库存绝对数量很大，抑制了铝价的上涨空间。

　　7、8月消费淡季，铝价承压：7月初开始，铝锭库存去化速度明显降低、铝棒库存增加、铝棒加工费回落，铝锭出库量下滑，种种迹象表明铝下游消费淡季已经来临。铝锭可能出现再库存，铝价也将承压运行。沪铝主力合约价格运行区间预计为（13500-14200）元/吨。

　　9月以后，旺季来临，采暖季环保政策密集，铝价将迎来转机：年迄今低铝价已经明显抑制了原铝供给增量，我们下调了年初报告中原铝供给增速至2.0%。金九银十以后，随着消费的起色，库存将明显降低。根据我们的测算，今年原铝供给将有30万吨的缺口，而年初至今的库存基本持平，因此我们推测9、10月份的去库存幅度可能在30万吨左右。另外，采暖季开始于11月份，各类环保政策有望在9、10月份密集出台。近期自备电厂整治进程较为纠结，但也存在年内推出的可能，市场情绪炒作也有望推高铝价。我们给出的沪铝主力合约目标价格为15000元/吨。

　　风险提示

　　中国经济增速大幅下滑，中美贸易战持续升级。

　　孙伟东高级分析师（有色金属）

(责任编辑：静静)

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