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一、2005年铝市回顾
1.行情回顾
2005年国内外铝市走势基本上可以分为三个阶段
图一、LME三月铜连续日K线图 
LME三月铜连续日K线图
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第一阶段：3月份之前，主要延续了LME铝价自2004年5月份以来上涨行情，最高触及1995年以来的新高2014美元/吨。主要的支撑因素：良好的供需基本面、库存的持续下降和美元的贬值。
第二阶段：LME铝价在2000美元/吨之上短暂的停留后，在美元逐步升值的压力下，铝价快速下滑至1700-1800美元/吨的交易区间，直至7月上旬触及阶段性低点1680美元/吨。这一阶段，市场的焦点主要集中在铜的交易上，期铝受到了冷落。当然，供需环境的相对宽松是铝价相对弱势的根本原因所在。
第三阶段：在1700美元/吨获得有效支撑后，LME铝价重返上涨之路。特别是9月底金属通报(MB)铝市年会和10月份LME年会后，市场大多认同2006年全球铝“缺口”的预期，铝锭成本压力渐增，铝价走势趋于乐观，人气大幅提升。相应，铝价的走势也势如破竹，累创新高，掀掉了1995年2200美元/吨一线的高点。在笔者撰写年评时，现货铝价已经接近了2300美元，创出了16年的新高。
2.评述
需求虽有放缓，依旧保持稳定增长
2005年以来，西方工业化国家的工业生产成长放缓，相应也就对基本金属的消费增长造成了一定的不利影响，当然铝也不能例外。全球铝消费在2004年经过10%大幅的上涨之后，2005年的增速有所放缓，预计增长幅度在5%左右，达到3150万吨以上。其中，中国的消费继续保持快速的增长，是全球消费增长最快的地区，预计今年的消费将达到700万吨，增长幅度接近20%。
供应上，全球的铝锭产量也保持较快的增长态势。一是北美部分产能重启以及中东地区的新增产能的投产，全球(不含中国)的日均产量创历史新高，达到6.5万吨/天；二是中国闲置产能不断投产，铝锭的产量继续高速增长，预计今年的产量达到780万吨左右，较去年增长15%以上，是全球原铝产量的最主要的地区。
图二、全球可报告库存 
全球可报告库存
总体上，2005年铝市基本上处于供需两旺、相对平衡的格局，过剩或者短缺的量都相对有限。这从今年的库存变化中，可以得到很好的验证(见图二)。全球交易所报告库存经过上半年的快速下降后，目前又回升至年初的水平；IAI公布的未锻轧铝库存变化幅度也不大；而日本的港口库存2005年以来基本上处于历史上较高的水平。这样，全球可报告的铝库存基本上变化不太大，维持在6周消费以上的水平；这也是2005年以来各主要地区的贸易升水持续下滑的重要原因所在。
美元因素不可忽略
这轮牛市以来，不可否认的是美元走势对于铝价波动具有非常重要的影响，这种推波助澜的作用一直持续到2005年9月份。此后，铝价与美元的走势发生了严重的背离，美元升值对于铝价的压力没有得到多少体现，这也意味铝市基本面更加的积极(见图三)。
图三、LME铝价与美元指数 
LME铝价与美元指数
理论上讲，美元对于铝价的影响主要体现在两个方面：一是铝锭以美元标价，美元升值，相应也就降低了铝锭的定价区间；二是间接的影响，美元升值，非美货币表示的铝价上升，对消费产生一定的抑制作用，从而形成对于铝价的压力。
然而，2005年9月份以后两者发生一定的背离。美元持续升值，美元指数从83上升至87。铝价对此似乎无动于衷，一个劲的往上窜，从1800美元/吨上升至2200美元之上。这种背离，其实并不是影响机制的失效，而是其他因素对于铝价的刺激更加的强烈，抵消了美元升值的压力。这也有助于市场对于铝价的信心。后期，如果美元再次贬值，还会成为铝价上升的动力之一。
“缺口”预期增强市场的乐观情绪
10月下旬，众多金属和采矿行业的精英聚集LME年会，交流对于2006年基本金属走势的看法。参与者虽然对于铜价走势的判断分歧巨大，但是对于原铝的看法中存在一个非常一致的观点：氧化铝及电解铝的成本上升的压力，氧化铝市场持续紧张，意味着2006年铝价可能在一个比2005年更高的区间内运行。另外，市场中不乏2006年全球的原铝市场将出现“缺口”的预期。
受年会传出的利多预期的刺激，加上LME三月期铜带动，市场人气大幅提升，LME铝价一改往日被动走势，出现了久违的强劲走势，一举站稳2000美元/吨的重要关口，累创10年来的新高，大有“后来居上”的气势。
成本推动内外有别
目前来看，近期的价格上涨中，最重要的因素就是成本的上升。不过成本的上升中内外有别。国内成本的上升主要是由于氧化铝价格的上升。其中，中铝报价由4330元/吨上升至5200元/吨；港口氧化铝报价由7月份的4300元/吨左右上升至目前的6000元/吨以上。相应铝锭的生产成本由16500元/吨左右上升至目前的18000元/吨以上(见四)。
图四、中铝氧化铝报价 元/吨
中铝氧化铝报价
而国外，成本的支撑，更多的体现在电力成本上升以及对于未来电力成本继续上升的担忧。例如，欧洲电力交易所的当月基础电力价格已经由年初的35欧元/兆瓦，上升至目前的50欧元/兆瓦以上，涨幅超过45%(见图五)。随着部分企业的供电合同到期，电力成本问题将日益突出。截至现在，已经有少量企业宣布未来将关闭部分产能。
图五、欧洲电力价格 欧元/兆瓦
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问题――上涨的空间还有多大、延续的时间还有多久？
2005年下半年以来，对于成本上升的压力和对于未来“缺口”的担忧，铝价已经出现了较大幅度的上涨，目前已经稳固在2200美元/吨之上。那么，现在这些因素是否已经被市场所消化、上涨的空间还有多大以及牛市还将延续多久，对于我们未来的投资决策才具有决定性的影响，下面将就这些问题进行探讨。
二、2006年铝市展望
1.供应增长放缓
全球(不含中国)原铝产量增长放缓
国际铝业协会(IAI)公布的统计数据显示：正如我们所预期的，10月份中国以外地区的电解铝产量较9月份小幅上升，10月份日均产量6.5万吨，同比增长5.35%(见图六、七)。产量增长的势头放缓，主要的原因在于上半年北美产能恢复和中东地区产能的投产，促进环比增长的效应已然释放；而此后几乎没有太多新增的产能，且存在部分产能关闭的风险，大大减小了未来产量增长的潜力。
图六、全球原铝（不含中国）日均产量 单位：千吨
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图七、北美地区日均产量 单位：千吨
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而且，电力价格的持续上升，以及供电合同的到期，未来对于北美和欧洲的电解铝生产可能造成一定的冲击。目前，Hydro 已经确认将在2005年底关闭其年产量达71,000 吨的Stade 冶炼厂, 2005年末年产量达124,000 吨的汉堡冶炼厂也将关闭；Alcan也已经确认，将在电力合同于2006年6月到期后关闭年产量为50,000吨的Lannemezan 冶炼厂；Alcoa位于马里兰州的Eastalco冶炼厂的19.5万吨的产能将在年底前关闭。
另外，随着部分企业电力合同到期，未来西欧还有100万吨的产能面临关闭的风险。当然，从目前的信息来看，短期内电力供应问题导致关闭的产能将略少于50万吨(见表一)。
表一 西欧120万吨的冶炼产能面临关闭的风险
|
国家 |
冶炼厂 |
产能（千吨 / 年） |
电力合同到期 |
备注 |
|
短期预期关闭的产能 |
||||
|
法国 |
Lannemezan |
50 |
2006 |
2008 年 6 月后可能关闭 |
|
德国 |
Stade |
71 |
2005 |
2005 年底开始关闭 |
|
Hamburg |
132 |
2005 |
2005 年底开始关闭 | |
|
挪威 |
Ardal |
222 （ 50 ） |
n/a |
2006 年底前关闭 5 万吨产能 |
|
Hoyanger |
75 （ 20 ） |
n/a |
2006 年第一季度前关闭 2 万吨产能 | |
|
Karmoy |
278 （ 120 ） |
n/a |
逐步关闭 12 万吨产能 | |
|
瑞典 |
Steg |
43 |
2005 |
未来几年内面临关闭风险 |
|
合计 A |
486 |
|||
|
长期面临关闭风险的产能 |
||||
|
德国 |
Norf |
223 |
2005 |
前景相对安全，但仍没有新的电力合同 |
|
Voerde |
90 |
n/a |
最近刚签订电力合同 | |
|
Essen |
158 |
2009 |
||
|
荷兰 |
Vissingen |
250 |
n/a |
2002 年开始使用现价电力供应 |
|
合计 B |
721 |
|||
|
全部（ A+B ） |
1207 |
|||
这样，2006年中国以外的全球产量增长的速度将显著放缓。当然，中东、巴西等地区的产能扩张有助于弥补这一缺口。此外，非中国产能的关闭，能否刺激原铝价格走高、或者增加氧化铝价格下滑的压力，从而改善中国原铝出口的贸易条件，带动中国100万吨左右的闲置产能的启动。不管产能的利用率能否或者如何实现地区间的转移，不容忽视的一个问题就是：氧化铝的产能瓶颈能否突破，是2006年原铝产量能否超出预期的关键(关于这个问题，下文将进行详细的分析)。
中国产量增幅将显著放缓
2004年以来，电解铝行业笼罩在政府宏观调控的阴影下，但是今年以来产量并没有受到多大大的影响，继续保持高速增长。根据有色信息的统计数据显示，10月份我国电解铝产量为68.1万吨，累计达到642万吨，同比增长15%。如果以10月份的产量为基准折合成年率，目前我国电解铝的运行产能在800万吨以上。
2006年，中国产量将受到氧化铝紧张和政策调控的影响，增速将显著放缓，由今年17%的增幅放缓至10%以下，2006年的产量预期将达到850万吨。例如，为了抑制氧化铝价格持续高涨，最近中国有色工业协会宣布减产6%，其中占产量60%的23家企业将减产10%；而部分小型冶炼厂由于中铝停止氧化铝供货，他们只能依赖港口现货，那么如果铝价难以向上突破20000元/吨，这部分企业的关闭或者重组将不可避免。
中国不断增加的产量，一方面满足了国内快速增长的消费需求，同时通过出口，弥补了国际市场上电解铝的缺口。8月份以后，我国铝出口的大幅下滑，反映了政策变动的效应显现；10月份以后，随着国内外的比价关系的恢复，出口有所好转，11月份再次接近10万吨左右(见图八)。
图八、中国铝出口与比价
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当然，净出口的大幅下降，相对减少了国际市场上的供应，如果这种趋势得以维持的话，将有利于增强市场对于2006年国际市场看涨的信心。目前来看，中国政府抑制电解铝出口的政策不会放松；一旦出口大幅抬头，未来继续收紧出口政策的可能性非常大。例如，近期已经出现了2006年1月1日，铝锭出口的关税由5%提升至10%的传闻。一旦中国再次提高铝锭出口的关税，也就提高了铝锭流通的交易成本，相应也会提升铝价的交易区间，改变国内外铝价的比价关系。但是，最近财政部宣布：明年起将氧化铝的进口关税由8%降至5.5%；同时取消纯度99.95%及以上的铝锭出口关税。这一方面体现了中国政府鼓励高品级铝锭的生产，另一方面也透露出政府在全国电解铝行业整体上不景气的情况下，可能无意再次加紧“紧箍咒”的意愿。
2.需求依旧强劲
目前来看，全球经济成长依然稳定，2006年保持5%的消费增长问题不大。虽然，2005年西方国家工业生产经过几个月的放缓之后，目前再次出现加速的迹象。各主要工业国的采购经理人指数(PMI)全部呈现出积极的迹象，OECD领先指数也出现逆转的迹象，预示着未来的几个月工业生长将再次出现加速，这将有利于刺激铝的消费。
虽然，这一轮牛市中OECD领先指标似乎与基本金属价格的走势发生很大的背离，这其中“中国迅速成为原料消费大国、中国因素成为决定价格的重要因素”是非常重要的原因。但是，OECD领先指标依然是我们判断未来价格走势的重要依据。因为，OECD领先指标与OECD国家的工业生产之间的相关性依然稳固。OECD领先指标出现逆转，预示着未来OECD国家的工业生产将再次出现加速，这将有利于刺激原铝的消费。
而且，西方国家经济增长的步伐依旧稳固，相对宽松的货币环境并没有根本改变，通涨的“阴霾”也没有散去。这就意味着，2006年的铝需求增长的基础扎实，崩溃的可能性较小，而且通涨的环境，有利于商品价格的支撑(见图九、十)。
图九、西方国家采购经理人指数
氧化铝供需仍紧张伦铝牛市未见逆转迹象(3) src="http://c.pic.cnal.com/cnalmarket/lme/2009-07-14/4fe37bc3fe3933801385264036777040.jpg" border=1>
另一个消费的增长点，中国的需求难以大幅的减速，仍是全球铝消费增长的“中流砥柱”。长期看，随着中国城市化的进程，基础设施建设和消费升级，中国的需求将维持稳定增长。中期看，中国经济快速增长，工业生产和固定资产投资步伐依旧，中国铝消费还有很大的提升空间，消费量将持续增长。据中国有色工业协会的预测，2010年前，中国原铝需求的年平均增长率将达到7.2%，此后增长速度将放慢，在2022～2028年之间将达到顶点。
中短期来看，中国消费高速增长的步伐难以快速放缓，维持在10%以上的增速问题不大。中国有可能在今年取代美国成为世界上最大铝消费国。去年中国市场铝消费量是595万吨，预计今年将接近700万吨，2006年的消费将达到780万吨，增长12%。
因此，西方国家相对稳健的增长，加上中国依旧旺盛的需求，2005年全球铝的消费保持5%的增长问题不大，表二就是国外权威的机构对于2006年全球供需的预测。也许，增长的幅度会更大，这将得益于交通运输领域的需求成长。航空领域强劲的订单，加上飞机制造中，更多的铝材的应用；汽油价格高企，混合动力汽车的销售比例增加，而这种汽车铝材的消耗较普通汽车消耗更多。
表二 主要机构对2006年全球供需及现货均价的预测
|
产量 |
增长 |
消费 |
增长 |
供需平衡 |
价格预测 | |
|
Brook Hunt |
33472 |
4.8% |
33251 |
4.6% |
221 |
1875 |
|
MBR |
33556 |
5.1% |
33715 |
5.3% |
-159 |
1870 |
|
Macquarie |
33368 |
4.7% |
33758 |
6.2% |
-390 |
2205 |
|
Barclays |
32874 |
5.2% |
32809 |
4.1% |
65 |
1900 |
|
Goldman Sachs |
33140 |
5.0% |
33245 |
4.8% |
-105 |
2313 |
3.成本支撑依然显著
对于电解铝企业来讲，成本上升的压力2006年内难以得到根本的缓解。氧化铝和电力成本是原铝冶炼中最主要的组成部分。
全球氧化铝的供需依然紧张。即使明年近400万吨的新增产能投产，供应增长的幅度将超过需求，但是氧化铝供应紧张的格局仍然难以得到根本的缓解。一方面，氧化铝的产能利用率仍将接近100%，这样，一旦发生不确定性因素，部分供应中断的风险依然较大。例如，7-9月份大西洋的飓风季节，重要的氧化铝生产国――牙买加以及美国的氧化铝的生产就会面临比较大的威胁；另一方面，氧化铝库存经过三年多的下降，特别是2005年库存大幅下降100多万吨，目前的库存水平已经处于较低的水平；未来一旦发生供应的中断，势必引发企业采购氧化铝的恐慌心理。
氧化铝的供应紧张对于铝价会产生两个明显的影响：一是，氧化铝紧张的供需环境，导致氧化铝价格仍将高位运行，甚至继续走高的可能。这样，铝冶炼中氧化铝的成本压力将难以避免，这相应也就提高了铝锭的理论定价区间，提高了铝价调整的底部；二是，氧化铝供应的瓶颈，即使铝价大幅上涨的情况下，原铝供应对于价格的反映也将出现刚性，相应也就增加了铝价在高位上涨的空间和波动性。
能源价格持续走高，是欧美铝产能利用率的关键。与中国受氧化铝问题困扰不同的是，欧美国家面临的电力成本的压力更加的显著。近几年来，电力成本在欧美铝冶炼成本中的比重已经上升至30%以上。虽然，电解铝企业能够获得比市场价低50%的电价，但是水涨船高，市场电价的提高，相应也会增加电解铝企业的成本。
一般来讲，欧美国家的电解铝厂会与供电企业签订长期的电力合同，获得比市场价低非常多的供电价格。然而，西欧2006年大量产能的供电合同到期，需要重新进行谈判；而2005年以来，欧美的电力价格大幅上升，能源价格上涨以及二氧化碳排放费用上升等因素，相应供电企业也就会提高新合同的要价。这也就会增加这部分产能面临关闭的风险。
另外，能源价格走高，也会提高氧化铝的冶炼成本，氧化铝冶炼中需要消耗大量的天然气和重燃油；受此影响，目前美国部分氧化铝的成本也已经达到400美元/吨。
4.价格展望
短期来看，铝锭价格依然没有被高估，还没有达到“物极必反”的程度；此前的上涨只是对前期“低估”的价格的修正，目前还只是处在正常的定价区间内。而市场往往对信息会作出过激(overshooting)的反映，短期内价格上涨的空间依然存在。
中长期来看，伦铝牛市依然没有出现逆转的迹象，中期内将继续向上测试2600-2800美元的区间；如果现实的紧张状况超过市场的预期，不排除LME继续向上拓展、越过1995年3200美元/吨高点的可能性。当然，如果整体商品价格出现大幅的调整，特别是具有指标意义的伦铜的回落，相信铝价也难以“独善其身”。由于铝冶炼成本已经发生了短期内难以逆转的上升，相信1800-1900美元/吨的支撑强劲，向下调整的空间不大。
5.操作思路
目前，经济依然处于通涨周期，商品存在上涨2-3倍的概率，铝价也不例外；截至目前，铝价在2001年11月以来的涨幅已经达到80%，上涨的空间和可能性依然存在。在出现显著的逆转信号前，应始终坚持多头思想。当然，基本面一旦出现显著的转变，或者不确定因素发生，需要我们及时的调整操作思路。
对于投机客户来讲，利用价格出现调整的机会，逢低买入仍是风险收益比相对较低的操作方法；而对于电解铝厂来讲，保值的目的是锁定加工利润，期货空头的建立一定是对应已有库存或已确定原料成本的定单，产品销售后，对应空头必须平仓。在通涨背景下，氧化铝和铝锭价格上涨的概率要大于下跌的概率，预期性的卖出保值宜少保或者不保。当然，现阶段可以优先考虑原料问题，借助期货市场对原料进行买进保值。
三、不确定因素分析
预期只能是预期，最终的结果只能通过事实来检验。当然，预期对于现货价特别是远期价格的短期波动具有非常大的影响。即使预期短期内不会发生大的改变。但是，价格对于预期的反映存在递减的效应；因此，价格继续走高就需要更多或者更强的信息刺激。一旦，预期成为现实，或者出现能够显著改变预期的信号，这也将成为价格中短期趋势发生逆转的信号。因此，对于投资者来讲，一旦预期成为了现实，或者事实的发生与预期存在较大的差异，或者预期落空，这些信号的出现，都将是价格出现趋势变动的重要信号。
一般来说，预期就是以目前的信息，对未来基本面最大可能的演变的预测，不过往往事与愿违。例如，2005年铜价的走势就让市场领略了预期落空的威力，价格的走势最终几乎出乎所有人的预料。当然，我们也不例外。虽然我们尽力去追寻基本面发生演变的信息和追踪市场的节奏，但是经验和时间毕竟不是一回事；因此，我们无需对于目前的预期过于认真，必须认识到其中蕴涵的不确定因素；这就需要对预期可能发生偏差的风险或者不确定因素进行分析，以及一旦发生可能对于市场造成的影响有所把握，做到有所准备。2006年铝市可能面临的不确定性因素有：
1：氧化铝供应会否受阻。以现在的信息来看，2006年的氧化铝新增产能将达到400万吨，有望超过需求的增长。但是，由于氧化铝冶炼产能基本上处于100%运行，加上库存水平较低，发生阶段性的供应中断的可能性还是有的；
2：氧化铝需求能否超过预期。即使中国2006年的原铝产量达到850万吨，仍将存在100万吨以上的闲置产能；这部分产能能否启动，以弥补面临关闭风险的欧美产能。其实，这种产量地区的转移，主要依赖于国内外比价关系的能否满足。不过，如果中国大量的产能得以启动，氧化铝的需求以势必增加，这将进一步加剧全球氧化铝的供需格局；
3：中国对电解铝行业的政策不确定性。中国作为能源短期的国家，政府对于能源密集型的铝锭的出口比较的敏感。如果后期中国铝锭的出口再次大幅抬头，势必会再次刺激中国政府继续增加铝锭出口的关税，增加铝锭出口的成本，相应增加国际铝价的定价区间。虽然，目前这种可能性不是很大；
4：消费依然是走势的关键。虽然目前市场的焦点主要集中在供应面临的风险和成本上升的压力上，但是不容忽视的需求对于铝价的走势依然具有决定性的作用。其实，供应上面临的风险，也只有在需求保持相对强劲的基础上，才能对价格形成大的冲击。只要因供应问题减少的供给，低于需求的下降幅度，价格依然存在向下修正的压力。
也许库存将成为我们判断基本面发生演变的重要线索。目前，市场似乎忽略了相对较高的库存，不过我们的理解是支撑价格的其他因素更加强劲的缘故。因而，后市库存的变化是我们判断预期能否实现的重要依据。一种情况是，库存增加的趋势停止，而且出现持续的下降，这将成为预期变为现实的证据；如果库存持续下降至极端低的水平(例如，全球报告库存消费周数下降至6周以下)，价格对于库存波动的反映将显著增强，价格的波动区间将显著拓展；另一种情况是，库存持续增加，没有出现减库的现象。这就意味着，前期我们的预期落空，价格的回落将不可避免。从目前的情况来看，第二种可能性并不大，但是持续增长的库存对于价格来讲并不是一个好消息。一旦库存增加超过市场的预期，即使存在后期持续下降的趋势，价格的调整也难以避免。
(责任编辑：晓忠)
标签：LME经纪商评市
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